0712投资内参·2141

本周市场核心矛盾围绕 AI 算力基建的叙事修正展开。Meta 宣布推进算力商业化引发全球半导体板块剧烈震荡，费城半导体指数一度暴跌超6%，但随后 Meta 追加130亿加元投资加拿大1GW数据中心，全年资本支出指引超预期，市场情绪有所修复。

英伟达 Rubin 延期1-2个月的消息再度发酵，但行业普遍认为这属于 NV 惯常的工程节奏——上游物料缺口显著，HBM、电子元器件供给紧张，目前已锁定至2028年需求。中国 AI PCB 产业调研显示，Vera Rubin 对应 PCB 已进入量产阶段，看好胜宏科技在 AI PCB 赛道的龙头地位。

地缘政治方面，美伊冲突急剧升级，美军打击约140个伊朗目标，伊朗反击美军卡塔尔乌代德空军基地，霍尔木兹海峡通航安全成为焦点，黄金有望重新触碰4000支撑位。

韩国杠杆 ETF 规模达460亿美元，海力士与三星市值占韩国股市的60%、成交额占比超70%，市场脆弱性持续放大。智谱 CEO 唐杰发布内部信，启动 "Touch High 摸高计划"，直面 AGI 技术突破。

Meta 算力出租——从 "烧钱" 到 "创收" 的叙事冲击

Meta 正式推进 "MetaCompute" 计划，包含两种模式：一是类似 AWS 的 "模型即服务"（提供 MuseSpark 及 Llama4/5 模型托管访问）；二是直接出租闲置 GPU 的 "裸金属算力租用" 服务。截至2025年底，Meta 算力规模等效约250万张 H100 显卡，2026年资本支出指引高达1250亿至1450亿美元。消息发布后 Meta 股价单日大涨8%-10%，但费城半导体指数一度暴跌超6%。

思想钢印观点：Meta 出租算力真正冲击的是 "AI 需求增长 =AI 基建需求同速增长" 的隐含假设。中间有两个决定性变量——算力设施利用率和能否持续提升。未来新增计算需求有多少会转化为新增硬件投资，多少被更高资源利用率吸收，是估值调整的核心原因。

Meta 追加130亿加元投资加拿大阿尔伯塔省建设1GW数据中心，14GW的算力目标意味着明年资本支出可能接近2500亿美元，显著高于投行和买方预期的1350-2150亿美元，实际上是上修。但出租算力代表 "当下算力相对过剩"，资本开支指向未来算力，两者并不矛盾。未来算力基建总需求模型都要加一个 "算力利用率" 参数。

资本市场将从极度亢奋阶段转变为理性乐观阶段。未来需关注：海外 token 价格与 ARR 加速、资本开支是否继续上修、科技巨头中报业绩是否 miss。

英伟达 Rubin 延期与供应链瓶颈

击球区小能手指出：Rubin 延期1-2个月属于行业普遍预期，属物料 + 良率爬产的 NV 习惯性 delay 节奏。上游物料缺口显著——存储 HBM 和相关电子元器件整体缺口大，目前谈的不是2027年需求而是2028年需求。涨价不是随便乱来的，而是供应链策略——只有涨价锁价才能保量。

关于胜宏 "作文"——上周 "全部转欣兴" 的说法不对，部分转单因质量问题合理，但前提是产能要够，核心锚点是 "谁能给出稳定交付的产品"。

英伟达正在从 "卖 GPU" 变成 "卖完整 AI 基础设施平台"，CPU、GPU、网络、光模块、软件和系统设计共同构成竞争壁垒。内存供给仍是未来几代 AI 服务器的关键瓶颈，HBM、LPDDR 和 SOCCAMM 等环节可能决定平台放量节奏。此前主要使用 ASIC 训练前沿模型的客户，现在英伟达参与度已提升到接近50%。

中国 AI PCB 产业调研核心结论

本周调研团队于大湾区开展国内 PCB 产业链实地调研，结论如下：第一，产业链各方普遍看好 AI PCB 后续长期增长走势，充沛在手订单叠加中长期可见度，形成行业发展支撑。第二，适配英伟达 Vera Rubin 的 PCB 目前已迈入量产阶段，Kyber NLV144 机架架构仍处在多套方案并行测试阶段。第三，光模块规格迭代升级、CoWoP 设计方案获大范围采用，将明显拉动 mSAP 工艺市场需求。第四，国内 AI 基础设施进行规格升级后，有望自2027年起为高端 AI PCB 带来增量订单。第五，覆铜板板块价格走势出现分化：高端覆铜板价格供货平稳可控，低端覆铜板面临供货紧缺、涨价幅度偏大问题。

调研团队依旧看好胜宏科技在 AI PCB 细分赛道的龙头地位，该公司产能扩张节奏平稳有序，可承接大批量交付任务。市场份额决定因素是高品质批量交付水准。项目起步阶段各家供应商份额大概率相对均衡，但新入局者不会轻易侵蚀现有龙头公司份额。Kyber 项目即使出现进度延后，对2028年 AI PCB 整体市场体量的负面影响，也基本能被英伟达前代产品需求上行、ASIC 方案渗透率抬升带来的增量所抵消。

深度解读：2026 年7月2日，Meta 宣布推进算力商业化，直接引发全球半导体板块剧烈震荡。全行业正在挥别 "暴力堆料" 的初级阶段，迈入比拼精细化运营与投资回报率的深水区。

美伊军事冲突急剧升级

美军中央司令部11日宣布，美军当天发起本周内第三轮对伊朗的打击行动，打击了约140个伊朗军事目标，包括导弹和无人机发射阵地、海军装备、弹药储存设施、通信网络及海岸监视站点等。伊朗南部格什姆岛、恰巴哈尔港、布什尔省和西南部胡齐斯坦省多地遭美国袭击。

伊朗伊斯兰革命卫队宣布用导弹打击了美军卡塔尔乌代德空军基地，该基地战斗机维修保养中心和指挥中心被摧毁。革命卫队还摧毁了位于阿曼杜库姆港的美国航母后勤保障中心和加油平台。阿联酋国防部称正在拦截导弹和无人机，卡塔尔首都多哈响起连续爆炸声，巴林、约旦均启动防空系统。

霍尔木兹海峡通航安全

伊朗外交部发言人巴加埃表示，伊朗外长与阿曼外交大臣在马斯喀特举行会谈，讨论霍尔木兹海峡航行和通航管理协调机制。伊方强调，未来霍尔木兹海峡通航管理安排应由伊阿两国协商制定，并充分考虑美以对伊军事行动及对海峡航运安全造成的影响。伊朗议长卡利巴夫称 "单边协议的时代已经结束"。

知乎奥特之父观点：美伊战火重燃，黄金有望重新触碰4000支撑位，短线博弈贵金属煤化工，长线则可尝试工业金属。

韩国杠杆 ETF 风险警示

斜杠睿深度分析：韩国杠杆 ETF 规模已达460亿美元。海力士和三星两只股票市值已占韩国股市的60%，成交额占整个股市的70%以上，最高值达84%。做多规模是做空规模的206倍以上，几乎所有杠杆资金都押注在同一个方向上。

杠杆 ETF 每天进行再平衡，每波动1%就会产生约9亿美元被动调仓。6 月8日韩国股市熔断暴跌时，SK 海力士下跌约8%，但一只两倍做多 SK 海力士的 ETF 反而逆势大涨50%（因流动性提供商卖盘不足导致买盘买贵了）。斜杠睿总结：杠杆 ETF 是短线交易工具，不适合长期持有。当前韩国股市集中度越来越高，一旦这两只股票出问题，可能把韩国经济都带进坑里。

智谱创始人唐杰于2026年7月11日发布内部信，阐述公司战略方向：

智谱自2006年以学术搜索系统起步，2021年押注千亿参数做出 GLM-130B（ChatGPT 引爆世界前一年半），2026年1月8日 H 股上市后全面回归基础模型研究。

公司启动 "Touch High（摸高）计划"：未来两年战略投入，不追求短期应用变现，直指 AGI 下一个高地。四大方向：

第一，长程任务：让 AI 从 "即时问答" 走向 "宏大工程"，研发新一代记忆架构，使模型具备将宏大目标自主拆解为数千个可执行子任务的顶层能力。

第二，自治智能体系统：从 "智能助手" 走向 "数字员工"，构建包含成千上万个不同专业 "性格" 与 "技能" 的智能体社会，实现 "自动驾驶" 级别的数字生产力。

第三，完全自我训练：在人类高质量数据即将耗尽之际，通过 AI 与 AI 的博弈对抗（Self-Play）实现知识的 "无中生有"，让进化速度挣脱人类工程师的物理限制。

第四，极致安全治理：计划投入百亿级资源攻坚 "机械可解释性"，厘清模型决策背后的神经元逻辑，推动黑盒系统向透明可解释系统转变。

公司近日发布迄今能力最强的开源模型 GLM-5.2，支持真正可用的百万（1M）上下文，以最宽松的 MIT 协议正式开源。唐杰引用了 Google DeepMind《From AGI to ASI》报告论断：即便单个模型能力停在人类水平，只要算力还在增长，超级智能可能被硬生生 "挤" 出来。

知乎奥特之父一周前瞻：第一，切勿盲信 "xx 时间前 xx 不会 xx" 之类说辞，从 08 奥运到现在无数次证伪，为主力出货手段。从业绩立足。保留一定 AI 上游，准备加仓下游。AI 链要做的是两长上市后的扩产逻辑。第二，美伊战火重燃，黄金有望重新触碰4000支撑位，短线博弈贵金属煤化工，长线可尝试工业金属。第三，受益于阿里云订单增加，其母公司当前价格较为安全，准备逢低布局。不存在只火上游的概念，上游涨价→下游利润摊薄→终端价格上升→销量下降→需求下降。目前 token 费用已下降，链路反向传导开始。第四，机器人、创新药、标普油都具备长持价值，担心黑天鹅请拿 ETF。第五，有耐心地买和卖，大多数标的一个月都不值得去动一下。

斜杠睿观点：自由现金流 ETF 从估值来看已具备一定安全边际，国证自由现金流的 PE 是12.5倍左右，PB 是1.29倍，股息率是4.44%。上半年表现不好是因为中国科技股天然自由现金流不足，指数里不会有科技股，而上半年是科技股虹吸一切。建议等至少半个月不创新低再买入，分批建仓。电信运营商受 "六张网" 基建利好，但不要忽视其公用事业属性，不要对股价有过高预期。

冷局观点：海力士美股 ADR 和本土正股的关系，类似于宁德港股和 A 股的关系，受流通盘大小、机构投资者比例和流动性影响。冷局使用 Kimi Work 的 agent 集群批量处理研报。

思想钢印补充：下修资本开支和放弃大模型两个担心已被证伪，但并不代表谨慎叙事被打破。算力基建折旧非常快，只要现在模型能力达不到可用算力，暂时出租是平衡财务压力最好的方法。继 xAI 和 Meta 之后，按谷歌现在模型的拉垮，很可能下一个就是它。未来行情需建立在不断提升的预期之上，如果只是维持而不提升，就很容易变成利空。

AI 算力链：市场正从 "暴力堆料" 阶段向 "理性乐观" 阶段过渡。Meta 算力出租事件是叙事转折点，但资本开支上修意味着长期需求仍在。核心矛盾从 "要不要投" 转向 "投给谁、怎么投"。英伟达 Rubin 短期1-2月延期不影响长期趋势，PCB 产业链已进入量产周期，胜宏科技等龙头受益确定性高。

地缘政治：美伊冲突升级至今年以来最激烈程度，霍尔木兹海峡通航安全受威胁，能源价格和贵金属短期波动加大。黄金有望冲击4000关口，短线博弈贵金属、煤化工，长线关注工业金属。

韩国市场风险：杠杆 ETF 规模达460亿美元，集中度处于极端水平，一旦海力士或三星出现问题，韩国股市可能面临剧烈调整，甚至波及经济层面。

AI 产业趋势：智谱 "摸高" 计划代表国产 AI 企业向 AGI 进军的决心，开源模型 GLM-5.2 的百万级上下文能力值得关注。AI Agent 化和自我训练趋势将进一步重塑算力需求结构。

操作建议：保留 AI 上游核心仓位，逐步关注下游应用落地；黄金及贵金属板块可短线博弈；自由现金流 ETF 具备中长线配置价值，关注买入时机；远离韩国高杠杆 ETF 相关风险敞口。