0908｜ANBOUND 每日金融-第7077期

安邦集团 中国宏观经济研究中心

2026 年 9 月 7 日 星期一 总第 7077 期

恒大的出清与房地产市场的未来

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优选信息

• 公募 REITs 突围需完善机制建设

• 城投内生造血能力持续弱化

• 市场环境企稳使土耳其央行重启短期回购操作

• 国内短端流动性继续小幅回收

• 银行系 AIC 转向硬科技考验长期投资能力

• 信用减值大增拖累民生银行业绩

• 产业资本重构一级市场投资逻辑

• 日元十余年贬值基本转化为日企利润

• 世界黄金协会认为黄金长期年回报率约 5%

• 银行推行适老化场景金融的三重矛盾

• 全球债市开始重估财政风险

• 部分银行零售业务开始收紧

• 银行信用卡数量持续缩减

• 美债挤出效应或成 AI 繁荣最大风险

• 场外科创债指数基金或成中小基金新赛道

• 香港绿色金融深化转型项目融资

【恒大的出清与房地产市场的未来】

曾经作为国内最大房企的恒大一案，在历经近 5 年的处置之后，迎来结局。恒大系企业及相关负责人面临刑事审判，同时，司法机构正式裁定恒大地产进行破产清算。据媒体披露，境内恒大各公司主体方面，据不完全统计，截至目前，已有 900 多家公司分别进入破产清算、破产重整、强制清算程序，1000 多家公司分别通过自行清算、股权转让、举办者权益变更等形式出清风险。考虑到此前金融监管部门对企业的处罚，以及境外香港方面对恒大相关企业债务重组的裁决，恒大面临着行政处罚、刑事审判、民事清算 "三管齐下" 的彻底终结。

根据此前恒大的年报，截至 2022 年底，集团负债总额 24374.1 亿元，集团持有资产总值 18383.4 亿元，已资不抵债。以此计算的净资产为 -5990.7 亿元。虽然流动性资产共计 16651.9 亿元，但是开发中物业项目有 11360.8 亿元，现金及现金等值物仅 43.34 亿元。资产价值恐怕会大打折扣。在负债端，在 2.4 万亿元总负债中，剔除合约负债 7210.2 亿元后为 17163.9 亿元。其中借款 6123.9 亿元、应付贸易账款及其他应付款项 10022.6 亿元（含应付工程材料款 5961.6 亿元）、其他负债 1017.4 亿元。同时，此前有分析认为，恒大的或有债务、担保债务及其它债务的体量合计还有 4000 亿元左右。这样来看，负债方面，考虑到 "保交楼" 任务已大致完成，主要的债权人为金融机构和供应商，还有一些非标或者表外债务的投资人。

从资产和负债的情况估算，整体的损失恐怕超过万亿元。当然，相关的境内外资产追偿，也会持续进行，但相对于巨额债务而言，这些资产恐怕也是杯水车薪。在破产清算中，承担这些损失的除了上述债权人，还包括大量恒大系的上市公司的股东和部分没能完成 "保交楼" 的购房者。经过近 5 年的等待和清理，这一进程在不久之后就会有结果。在房地产市场前景不明的情况下，恒大基本没有翻身的机会。这么大规模的损失，恐怕很难有战略投资者愿意入场扮演 "白衣骑士" 拯救恒大。恒大也将最终退出历史舞台。

这一标志性事件，不仅预示着作为最大的问题房企的恒大，被出清成为一个必然结局，更预示着此前房地产市场 "三高" 模式（高负债、高杠杆、高周转）面临终结。这也是安邦智库（ANBOUND）资深研究学者陈功先生提出的 "后土地经济" 时代，房地产市场发展的一个必然结果。与此同时，恒大走入历史，也预示着房地产市场新模式和新时代更进一步，市场走出低谷也就有了希望。

过去几年，很多人都预期房地产市场能如此前一样能够快速反弹。但事实证明，如安邦智库此前所言，这不是一个轻松的过程。自 2021 年房地产市场达到 14 万亿销售额的高位之后，到 2025 年末，新房销售面积和地产投资金额已经下跌五至六成，新开工面积回落近八成，而房价则回吐了此前十年的大部分涨幅。有分析称，这一调整的幅度已接近甚至超过日本房地产泡沫破裂后约 20 年的累计回调幅度。这种情况下，市场的回稳必然不会是朝夕之间的事情，因为整体市场的结构和内容，以及支持房地产市场发展的逻辑都在发生巨大的变化。实际上，除了恒大，碧桂园、融创等诸多 "爆雷" 房企，都在陆续推进不同的债务和业务重组的进程。此有数据显示，债务爆雷的上市房企的整体损失大约在 8 万亿元。这些损失依靠金融机构和包括购房者在内的市场主体消化需要一个过程。

目前来看，除了有国资背景的万科，以及多次断尾求生的万达仍然面临一定危险之外，其他房企的问题已经基本暴露清楚。可以认为，当前房地产市场的增量风险已然有限，更多的注意力将放在存量问题的化解上。这或许是恒大走向司法重整的一个比较好的时间。因为，其对于市场的影响和连锁反应已经有限。

巨额债务意味着房地产市场的重组过程，不会是一个简单的 "清账" 问题，如安邦智库（ANBOUND）的研究人员所谈到的，是一个 "拆弹排雷" 的过程，稍有不慎就会引发金融危机。恒大破产案的推进，让外界看到了排雷的进展和希望，将有利于整个房地产行业的出清，有利于整个行业恢复弹性。可以说，市场不能充分出清、问题房企的 "雷" 不能拍清，房地产市场就难以有效复苏。这个出清和排雷的过程，其实都是为经济 "填坑" 的过程，会带来资源的损耗，拖累经济增长。

从当前的数据来看，房地产市场的销售和投资都在持续收缩。最新统计局的数据显示，今年 1-7 月，房地产开发投资同比下降 19.2%，其中住宅投资下降 19.1%。房屋施工面积同比下降 12.7%，住宅施工面积下降 13.0%；新建商品房销售下降 11.8%，销售额下降 13.1%。而商品房待售面积在 7 月末为 75911 万平方米，同比下降 0.8%，其中待售 3 年以下面积下降 3.6%。市场的持续收缩意味着房地产市场的 "企稳" 还没有到来，市场仍然是在去库存的过程中。当然，从二手房市场的情况来看，除了个别一线城市外，二手房市场处于 "以价换量" 的放量下跌过程中。这实际上，也是一个市场 "出清" 的过程，个人投资者也在陆续退出这个价格不断走低的市场。就此来看，房地产市场真正企稳，恐怕仍然需要时间。

当前，地方政府债务风险、房地产市场风险、中小金融机构风险，仍然是宏观经济中防风险任务多次强调的三大风险。而且地方政府债务风险、中小金融机构风险或多或少都和房地产市场风险密切关联。恒大被市场出清的过程更多是 "化债" 的资产的盘活过程。同时，房地产市场的稳定仍然关系到内需的问题，包括消费、投资都仍然和房地产市场的走向息息相关。房地产这个最大的家庭资产如果仍处于持续缩水状态，消费信心和投资信心都很难彻底修复。

同时，在人口结构变化、城镇化趋势发生根本性变化的情况下，房地产市场也不完全是周期性的问题，而是一个新的发展路径的问题。随着问题房企的逐渐出清，房企需要探索新的发展模式，房地产市场同样面临一个以城市更新为主的新的时代。

最终分析结论 (Final Analysis Conclusion):

恒大进入司法重组面临破产清算的市场出清，意味着房地产市场出清和存量盘活的进程将加快。市场的出清意味着房地产市场企稳也越来越近。风险的排除、债务的消化仍然需要一个循序渐进的过程。而房地产市场真正走向复苏，需要建立以城市更新为主的新模式。（WHX）返回目录

【形势要点：公募 REITs 突围需完善机制建设】

9 月 3 日，创金合信北京国资公司 REIT 上市，这是深交所首单商业不动产公募 REITs。该 REIT 当日开盘一度跌逾 20%，最终以 10.99% 的跌幅收盘。这是公募 REITs 出现的第七个破发案例。Wind 数据显示，中证 REITs 全收益指数在今年 5 月跌破 1000 点后，一度下探至 925 点低位。截至 9 月 4 日，该指数从 2025 年 6 月的高位算起，累计跌幅超过 15%。个券方面，截至 9 月 4 日，已上市的 89 只公募 REITs 中，有 78 只在 2026 年之前上市，这 78 只产品年内整体平均跌幅超过 10%，涵盖产业园、仓储物流、消费基础设施、能源基础设施、商业不动产等资产类别。与此同时，REITs 市场的流动性也明显不足。2026 年前 8 个月里，公募 REITs 月成交额有 4 个月不足 100 亿元，最高月成交额也只有 130 亿元出头。据了解，REITs 一二级市场定价逻辑偏差、优质资产与普通资产没有拉开差距等问题，制约着公募 REITs 的定价效率与发行动力。多层次 REITs 市场缺乏转板机制、长期资金遭遇考核错配等问题，构成了市场低迷的底层原因。业内人士给出了从机制协同到认知重塑的相关建议。其中，打通多层次 REITs 市场间的通道更为重要，税收政策也应把这些环节考虑进来。同时，有业内人士表示，"就长期发展而言，最重要的是顶层立法。" 公募 REITs 未来应由专门的不动产资管机构来管理。此外，投资者教育和市场认知也需要加强。

公募 REITs 是独立的权益型资产类别，不仅要对底层资产有足够了解，还要逐步树立起将其作为多资产配置中的 "增强器"，而非单一持仓的投资理念。(WHX) 返回目录

【形势要点：城投内生造血能力持续弱化】

城投平台是地方政府开展投资建设的重要载体。粤开证券首席经济学家罗志恒所在团队梳理了 2168 家城投的 2025 年财务报表数据，重点分析城投化债取得的阶段性成效与挑战。报告指出，全国城投公司有息债务增速降至近十年较低水平。2025 年末，全国城投公司有息债务总规模达 71.2 万亿元，较上年增长 6.0%，增速自 2016 年（当年增速 23.8%）以来大幅回落。不过，报告也指出，城投偿债面临诸多挑战，债务可持续性承压。其中，城投平台债务既包括已纳入政府债务管理的隐性债务，也包括企业自身经营性债务。即使剔除部分企业经营性债务，与政府信用关联度较高的债务规模仍有约 36 万亿元，风险有待化解。城投杠杆率仍处于较高水平，资产负债率仍在上升。虽然城投债务增速明显放缓，但城投负债增速仍高于资产增速，导致杠杆率继续上升。2025 年末，城投资产负债率中位数达到 60.5%，较上年上升 0.8 个百分点。内生造血能力持续弱化，盈利水平仍处于下行通道。一是城投净利润连续四年下滑。2025 年样本城投主营业务收入下降 1.6%，连续两年负增长；净利润下降 22.7%，自 2022 年以来连续四年下滑。二是资产收益率持续走低。城投净资产收益率（ROE）和总资产收益率（ROA）中位数分别降至 0.8% 和 0.3%，盈利能力持续走弱。（XR）返回目录

【形势要点：市场环境企稳使土耳其央行重启短期回购操作】

日前，土耳其央行时隔近半年恢复一周期回购拍卖操作。今年 3 月初，为应对伊朗局势引发的金融市场压力，土央行暂停了一周期回购拍卖操作这一主要短期流动性投放渠道，进一步收紧流动性供给，银行短期融资转而依赖成本更高的隔夜贷款，央行资金平均成本一度维持在 40% 左右。目前，随着市场环境逐步企稳，银行体系流动性状况显著改善。央行数据显示，今年 3 月底银行体系一度面临约 1 万亿里拉的资金缺口，而截至 8 月 21 日当周，已转为约 1 万亿里拉的资金盈余。在此背景下，恢复一周期回购拍卖操作意味着银行得以重新通过期限更长、成本相对更低的一周期回购获取资金，这被市场普遍视为央行流动性管理正常化的关键一步。数据显示，8 月 24 日，恢复回购后的首笔操作以 37% 的利率向市场提供约 10 亿里拉资金，与当前 37% 的政策利率持平。土央行今年 1 月将政策利率降至 37% 后，已连续四次维持该水平不变。土耳其统计局最新数据显示，8 月消费者价格指数同比上涨 31.51%，较 7 月的 31.75% 小幅回落；但环比上涨 1.84%，高于 7 月的 1.78%。业内指出，总体来看，土耳其通胀仍处于高位，但下行趋势尚未逆转，这为央行逐步压降银行融资成本提供了一定空间，同时也意味着政策放松必须保持克制。分析指出，随着该国通胀持续回落、银行体系流动性改善，央行未来有望进一步降低银行融资成本，但降息节奏仍需紧密观察通胀、汇率和外部市场变化。（WHX）返回目录

【形势要点：国内短端流动性继续小幅回收】

央行在中期流动性保持稳定的同时，短端资金继续小幅回收。9 月 7 日，人民银行开展 5 亿元 7 天期逆回购操作，操作利率维持 1.40% 不变，当日有 50 亿元逆回购到期，单日净回笼 45 亿元。与此同时，央行开展 5000 亿元 3 个月期买断式逆回购，恰好对冲当天到期的 5000 亿元，属于等量续作。也就是说，中期资金没有减少，但短端流动性继续往回收。这一操作延续了 9 月初以来的节奏。上周央行公开市场逆回购累计净回笼约 1.41 万亿元，跨月之后，7 天期逆回购一度连续 "零投放"，短期资金余额明显下降。不过，银行间资金面并没有明显收紧。上周五 DRO01 仍在 1.36% 左右，DRO07 约 1.37%，均处在相对低位，显示市场流动性仍较充裕。从目前的情况看，逆回购到期量只有 100 亿元，税期尚未到来，政府债缴款等资金扰动也相对有限。因此，央行没有必要继续大规模投放短期资金。当前的操作更像是顺着月初资金宽松主动回收一部分流动性，避免市场利率过度低于政策利率。总体来看，货币政策仍在保持流动性充裕，但短端资金过于宽松的状态正在适度收敛。（YXT）返回目录

【形势要点：银行系AIC转向硬科技考验长期投资能力】

2026 年上半年，9 家银行系 AIC 总资产突破 7000 亿元，五大行 AIC 合计净利润 173.49 亿元，同比增长约 1.4 倍，参与基金及项目投资超过 58 单，股权投资签约意向金额突破 3800 亿元，银行系 AIC 正加速成为硬科技领域的重要长期资本。更值得关注的是，AIC 的业务功能正在发生变化。过去主要承担债转股和问题资产处置功能，如今开始进入 AI、半导体、商业航天等硬科技领域，AIC 正在从 "处理风险" 转向 "投资未来"。但业绩增长并不意味着转型已经完成，真正的难题在于，银行原有的信贷文化与股权投资逻辑并不完全匹配。银行习惯看抵押、现金流和短期风险，而硬科技投资需要容忍较高失败率，并等待 5—7 年甚至更长时间的价值兑现。如果投研、决策和考核机制没有同步改变，AIC 很容易陷入 "用信贷思维做股权投资" 的困境。因此，AIC 转型不能只看投资规模和账面利润，更要看其能否建立适应长期股权投资的专业能力和激励机制。AIC 真正的价值，不只是增加一个投资渠道，而是帮助银行从 "提供信贷" 进一步走向 "识别产业和企业价值"。（ZWX）返回目录

【形势要点：信用减值大增拖累民生银行业绩】

在接连踩雷恒大、泛海以及东方集团后，近年来的民生银行接连为此 "填坑"。民生银行 2026 年半年报显示，上半年取得营业收入 751.66 亿元，同比增长 3.84%；归属于母公司股东的净利润 195.37 亿元，同比下降 8.62%，增收不增利的核心原因则是信用减值损失。财报显示，报告期内民生银行信用减值损失 314.57 亿元，同比增幅 20.81%。另外，正常类贷款迁徙率从 1.52% 升至 1.88%，关注类贷款迁徙率从 27.82% 升至 29.51%，次级类贷款迁徙率从 90.11% 暴增至 160.95%。这意味着，历史坏账的出清仍在持续，而新生成不良的速度还在加快。报告期内净息差 1.47%，同比提升 8 个基点。民生银行的息差逆势回升，靠的不是资产端拉高风险定价，而是负债端成本的断崖式下降存款付息率 1.46%，同比大降 40 个基点；同业负债平均成本率 1.54%，同比下降 37 个基点。最值得期待的莫过于民生银行财富管理业务的改观，报告期内财富中收 30.13 亿元，同比大增 47.66%；代理业务手续费同比增长 64.92%。但民生银行的零售转型仍然在信贷端承压，正在经历量缩、质降、利亏的三重压力。报告期内零售分部利润从去年同期的 64.85 亿元转为亏损 18.56 亿元，信用卡透支不良率升至 4.22%，个人贷款规模半年缩减 758 亿元。更长远的问题在于资本，目前民生银行核心一级资本充足率 9.42%，虽然当前安全，但如果利润继续负增长，资本约束将逐步收紧，进而限制信贷扩张和营收增长，这是一个需要警惕的负循环。（WHX）返回目录

【形势要点：产业资本重构一级市场投资逻辑】

今年以来，越来越多的产业资本积极参与一级市场股权投资。执中数据显示，2026 年上半年产业资本在一级市场共出资 2623 笔，合计 1200 亿元，整体活跃度较去年同期大幅提升。中富投资集团董事长周飞表示，2026 年上半年产业类 LP 出资人认缴规模同比增长 30% 至 40%。金融类 LP 也明显下滑，产业资本成为一级市场最活跃的增量资金。这表明一级市场正在发生的变化，不只是资金回暖，而是资金结构和投资逻辑正在切换。过去市场主要依赖政府引导基金和财务投资机构，关注估值、退出和财务回报；如今产业龙头加速进入，投资目标转向技术获取、产业链卡位和供应链安全。由此，资金加速向 AI、半导体等硬科技领域集中，产业资本围绕自身产业链进行多点布局，同时并购成为越来越重要的退出方式，一级市场对 IPO 的单一依赖正在减弱。但产业资本崛起也带来新的问题：战略目标过强可能影响投资独立性，产业方之间的竞争还可能造成 "站队"；资金集中于头部和早期硬科技项目，也可能挤压成长期企业的融资空间。更值得关注的是，产业资本能否真正形成 "投资——赋能——并购" 的闭环，而不是单纯追逐产业风口和估值。（ZWX）返回目录

【形势要点：日元十余年贬值基本转化为日企利润】

德意志银行近期研究指出，2013 年以来日元兑美元大幅贬值，但日本对美出口商品以美元计价的相对价格总体保持稳定，日本企业并未利用汇率优势大幅降价争夺海外市场，而是将相当部分汇兑收益转化为利润。这并非近期才出现的现象。日本央行研究指出，随着日本出口产品附加值提高，企业越来越倾向于维持当地货币售价，日元贬值因而主要改善出口利润率，而非直接降低海外售价。2012 年底启动的上一轮日元大幅贬值提供了典型案例。2011 年第四季度高点之后，日元对主要贸易伙伴货币一度贬值约 30%，但同期日本商品出口量反而下降 0.6%，而美国出口增长超过 6%。国际货币基金组织（IMF）测算显示，2012 年以后日元贬值过程中，日本出口企业利润率一度提高约 20%，表明汇率红利主要被企业内部吸收。这一现象意味着，弱日元对日本经济的传导机制已经发生变化：其作用更多体现为提高出口企业日元计价收入、海外利润折算价值和资本回报，而非传统意义上的 "降价—扩大出口量"。因此，即使日元持续偏弱，日本制造业也未必重新获得显著的价格竞争优势；相反，汇率贬值带来的进口能源和原材料成本上升，却仍会向国内企业和居民传导，弱日元政策的宏观收益与成本由此更加不对称。（ZC）返回目录

【形势要点：世界黄金协会认为黄金长期年回报率约5%】

近日，世界黄金协会发布的《2026 年中国金饰零售趋势洞察》显示，今年上半年，我国金饰消费量同比下降 30% 至 136 吨，消费总额同比增长 5% 至 1437 亿元。对 744 名受访者的调研显示，自戴消费占比由 2024 年的 27% 升至 2026 年的 44%，婚庆消费占比同期由 24% 降至 17%。伴随着黄金价格的波动，金饰行业的深层调整同步加速。投资与消费 "双轮驱动" 下，金饰端承受高金价与税收新政双重压力，从 "大而全" 转 "小而精"：门店加码轻克重，超六成门店视需求疲软为暂时现象，库存周期弱势见底或在望。新阶段差异化竞争力不在渠道面积，而在三个方面——轻量化供应链响应、文化 IP 与设计溢价、合规标价下的品牌信任。对于黄金的未来走势，报告认为，短期看 "鹰派" 美联储与 "鸽派" 美国财政部拉拉，中期看央行购金托底，长期看经济增长带来的消费与财富贮存需求。报告称，历史数据回溯显示，黄金长期年均回报率稳定在约 5%。(LXF) 返回目录

【形势要点：银行推行适老化场景金融的三重矛盾】

近些年，各家银行为老年群体这一线下网点的 "主力军" 提供了更贴心、更个性化的服务。比如例如枣庄银行推出敬老专属金融产品，中国工商银行房山燕山支行成立养老特色线下网点等。然而，银行投入大量真金白银换来的，很多时候只是多数老人的一句 "不感兴趣"。一方面，银行战略与商业现实的矛盾。银行布局养老特色线下网点的根本动机，是抢占银发经济入口，用非金融便民服务建立信任，再转化为金融业务。但遇到的现实是，当老年客户对便民服务偏好度较低，核心诉求仍是资金安全和稳定收益时，银行机构 "烧钱换信任" 的模式就难以形成商业闭环。另一方面，普惠服务与高成本之间的矛盾。许多适老化服务，如免费公交、便民设施、金融知识讲座等，本质上是普惠性的，直接收益低。而构建场景金融本身需要较高的成本。此外，服务创新与合规风控之间的矛盾。为了吸引老年客户，银行需要不断创新服务场景，但在本身不熟悉的非专业领域以及与外部机构合作过程中，可能会滋生各类风险。因此，银行构建养老场景金融应提高专业度。（XR）返回目录

【形势要点：全球债市开始重估财政风险】

今年以来，全球主权债券市场呈现出较明显的 "债务越重、利率上升越快" 特征。数据显示，日本政府债务接近 GDP 的 200%，10 年期国债收益率累计上涨约 68 个基点；美国、意大利和希腊债务率均在 135% 以上，收益率上涨约 53—66 个基点。9 月初日本 10 年期国债收益率更一度升至 3%，为 1996 年以来首次；美国 10 年期国债收益率则逼近 4.8%。这意味着，在通胀和货币政策之外，财政状况正重新成为长期利率的重要定价变量。高债务国家需要持续发行新债为赤字和到期债务融资，而主要央行又在缩减过去量化宽松形成的债券持仓，供给增加与传统买家退场叠加，使投资者要求更高的期限和财政风险补偿。尤其值得关注的是法国，其收益率今年升幅约 74 个基点，明显高于债务率所能解释的水平。目前法国政府债务约相当于 GDP 的 117%，经济增速不足 1%，政治分裂、预算赤字和财政整顿前景不明进一步放大风险溢价。这表明全球债市正在从主要交易通胀和央行政策，逐渐转向同时给财政可持续性 "定价"；高债务国家由此可能进入 "利率上升——付息增加——发债扩大——风险溢价继续提高" 的反馈循环。(ZC) 返回目录

【形势要点：部分银行零售业务开始收紧】

据财联社近日报道，虽然部分银行零售业务开始全面收紧。深圳某城商行客户经理透露，当前对外挂牌利率维持 2.8%-3%，但是准入门槛显著提高，大部分申请人很难拿到报价下限，综合成本折算后的实际放款利率已经超过 4%，较此前明显抬升。广州某股份行支行负责人介绍，行内年中会议已经提出统一上调经营贷利率的方向，风控端收紧的感受更为突出。市场人士认为，利率变化的背后，是银行业零售信贷策略的集体转向。随着零售端不良持续暴露，银行不再单纯追逐贷款规模扩张，转而优先把控资产质量，主动收缩高风险零售信贷投放，经营贷首当其冲。上市银行 2026 年半年报与业绩交流会的表态，和广深一线市场的变化形成相互印证。多家股份行、城商行个人贷款余额出现下滑，个人经营贷规模普遍收缩。交通银行副行长顾斌也在中期业绩会上承认，近两年国内多家银行个人贷款不良率、逾期率普遍上行，交行同样承受压力，住房按揭、经营贷、消费贷增幅放缓。浙商银行副行长潘华枫在业绩会上坦言，该行资产质量总体稳定，不良抬升主要来自个人经营贷与消费贷。杭州银行、成都银行的信贷结构分化同样明显。杭州银行个人贷款较上年末下降 6.06%，降幅进一步扩大，其中个人经营贷降幅 10.22%；成都银行对公贷款占比提升，个人经营贷同比下降 6.86%，资源持续向对公业务倾斜。从各家银行的动作和表态来看，本轮零售信贷调整并非短期战术，而是中长期战略切换。过去依靠低价扩张、冲规模做零售的模式难以为继。（WHX）返回目录

【形势要点：银行信用卡数量持续缩减】

央行近日公布的数据显示，截至二季度末，全国共开立信用卡和借贷合一卡 6.77 亿张；与一季度末的 6.87 亿张相比，二季度单季度减少约 1000 万张。这意味着，2026 年二季度，平均每天有超 10 万张信用卡从市场中 "消失"。与此同时，A 股 42 家上市银行近期披露的 2026 年半年报数据显示，多家银行信用卡发卡规模、信贷余额均同比下滑。业内人士指出，信用卡总量规模缩水，是客观环境变化与银行主观战略调整共同作用的结果。客观层面，移动支付的普及深度改变了居民的支付习惯，大量信用卡处于闲置状态，用户主动销卡意愿在上升。此外，长期闲置的 "睡眠卡" 易滋生电信诈骗、洗钱等犯罪风险，在监管要求下，各家银行持续开展 "睡眠卡" 清理工作。主观层面，主动缩量的动作更为明显。面对银行零售业务不良风险上升的趋势，多家银行高管在近期的中期业绩发布会上表示，已采取措施主动控制风险敞口，收紧信用卡发卡门槛和授信额度。(LXF) 返回目录

【形势要点：美债挤出效应或成 AI 繁荣最大风险】

本轮美国债务过剩的主体由企业转向政府，意味着 AI 繁荣面临的风险不再主要来自科技公司自身过度加杠杆，而可能来自政府持续高息发债对全社会融资成本的抬升。洛克菲勒国际董事长 Ruchir Sharma 指出，美国联邦债务已突破 40 万亿美元，10 年期美债收益率升至约 4.8%，30 年期收益率一度达 5.32%，本财年利息支出约 1.17 万亿美元。与以往企业借债扩张最终被高利率刺破不同，本轮美国财政赤字长期维持在 GDP 约 6% 的高位，政府成为资金市场中最强的借款人，由此产生 "挤出效应"，即无风险利率上升，企业债和股权融资成本随之提高。对 AI 行业而言，这一约束尤为关键。目前 AI 应用年收入约 2000 亿美元，而数据中心等基础设施支出已超过 1 万亿美元，巨额缺口仍依赖债券、股权和项目融资。若 10 年期美债收益率决定性突破 5%，大型科技公司将不得不与高收益国债争夺资金，边际 AI 项目的回报门槛和融资难度都会上升，同时高无风险收益率还会压低科技股估值。因此，本轮 AI 泡沫的潜在 "刺破点" 可能不在企业资产负债表内部，而在政府债务推动的长端利率上升；真正需要观察的，是美债收益率上行速度是否快于 AI 商业化和盈利兑现速度。(WW) 返回目录

【形势要点：场外科创债指数基金或成中小基金新赛道】

近日，东吴基金、中海基金、摩根士丹利基金等 10 家中小基金公司集中上报首批科创债场外指数基金，涉及中债 -AAA 科技创新债券指数、中债 - 高等级科技创新及绿色债券指数、上海清算所 AAA 科技创新债券指数 3 条指数。此前科创债产品主要集中于场内 ETF，2025 年以来 24 只科创债 ETF 快速扩容，截至 9 月 6 日总规模已达 3175 亿元，占债券型 ETF 规模超过三成。若首批场外产品获批，不仅将拓宽科创债可投资标的，也将形成 "场内交易 + 场外申赎" 的产品体系，银行理财、保险及没有股票账户的普通投资者均可通过场外渠道配置科创债，进一步扩大科技领域的资金来源。格上基金研究员毕梦姊表示，“此前市场只有场内科创债 ETF，场外相关指数基金处于空白状态”，相关产品落地后将进一步完善科创债产品谱系。值得注意的是，此次申报机构均为中小基金公司。毕梦姊认为，两类产品均具有标准化程度高、运营复杂度相对较低等特点，“比较适合资源有限、渠道偏弱的中小基金公司运作”。中小基金公司可借此提升规模、积累收入并逐步向其他品类延伸，未来头部公司走综合化路线、中小公司走特色化路线，有望形成更加差异化的公募基金竞争格局。（WW）返回目录

【形势要点：香港绿色金融深化转型项目融资】

随着首批绿债对应的近零排放项目逐步减少，香港将发债重点转向具有明确减排效果的转型项目，推动绿色及可持续债券市场保持增长。2026 年上半年，香港安排发行相关债券达 202 亿美元，同比增长 3%，显示在亚洲整体发行量基本持平的情况下，香港仍保持一定增长韧性。从需求端看，亚洲发展中地区绿色及转型项目每年约存在 8000 亿美元融资缺口，而国际投资者参与意愿依然较强，超过八成受访大型投资者计划增加相关投资。这意味着绿色金融正在从传统的环境议题转变为长期资本配置的重要方向。香港凭借国际金融市场、人民币金融及绿色金融体系的连接优势，正成为内地和亚洲项目对接国际资本的重要平台。值得关注的是，香港绿色金融的功能已明显超越本地融资。2025 年香港安排发行绿色及可持续债券 377 亿美元，占亚洲市场约 40%，连续 8 年位居亚洲首位；自 2022 年以来，绿债发行量持续占亚洲总量四分之一以上。与此同时，香港推动可持续金融分类目录，为内地项目提供更清晰、可量化的绿色标准，有利于降低国际投资者的信息识别成本。配合 2021 年推出的资助计划，截至 2025 年底已支持近 650 笔、约 1800 亿美元绿色及可持续债务融资。(HY) 返回目录

【调整与修正】

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