安邦集团 中国宏观经济研究中心
2026 年 8 月 5 日 星期三 总第 7054 期
分析专栏
传统增长缓冲机制
首现全面弱化
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优选信息
中国央行持续加强流动性管理 … 4
地方隐性债务化解将进入新阶段 … 4
人民币结算增长仍未改变美元主导地位 … 5
新经济动能下需要新的金融业制度安排 … 5
执行机制是解决虚拟资产归属的关键问题 … 6
业界建议香港改革联汇机制扩大汇率弹性 … 6
库存压力显现下中国企业信贷仍克制 … 7
“投资神话”的本质更多是捆绑利益与收割 … 7
中国信达预期上半年净利润降超 20% … 8
上半年中国奢侈品市场温和和复苏 … 8
股权结构只是中资出海的起点 … 9
SpaceX 公布上市后首份财报 … 10
大型科技公司提前锁定万亿美元巨额租赁合同 … 10
日本 10 年期国债拍卖需求疲软 … 11
英国石油公司“瘦身”回归务实发展战略 … 11
大卫·埃里森公开回应派拉蒙收购华纳争议 … 12
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【传统增长缓冲机制首现全面弱化】
2026 年 7 月, 国家统计局公布的采购经理指数显示, 制造业 PMI 降至 49.2%, 建筑业商务活动指数降至 47.0%, 服务业商务活动指数降至 49.3%, 三大行业景气指数同步跌破荣枯线。这一结果本身固然反映了经济运行短期承压, 但如果仅将其理解为一次季节性波动, 显然低估了其背后的结构性意义。过去几年, 中国经济虽然经历房地产调整、地方财政收缩、外部环境变化等多重冲击, 但不同增长动力之间始终存在一定程度的相互补位: 房地产放缓时, 出口和制造业成为重要支撑; 建筑业低迷时, 高技术产业和设备投资保持较快增长; 消费恢复偏弱时, 外需扩张又部分弥补了内需不足。然而,7 月份制造业、建筑业、服务业景气水平同步回落, 意味着这种不同增长部门之间相互协助、相互支撑的能力正在减弱。真正值得关注的, 并不是单个月份 PMI 跌破荣枯线, 而是中国经济过去依靠不同增长引擎交替托底的发展模式, 正在面临新的考验。
从制造业来看,7 月份 PMI 比上月下降 1.1 个百分点至 49.2%, 重新跌入收缩区。国家统计局认为, 主要原因包括前期制造业较快增长形成较高基数, 以及部分行业进入传统生产淡季等因素, 这些解释具有一定合理性。但从历史数据观察, 今年 7 月份 49.2% 的水平低于 2023 年同期的 49.3%、2024 年同期的 49.4% 以及 2025 年同期的 49.3%, 说明季节性因素之外, 制造业景气修复的持续性仍然面临压力。更值得注意的是, 制造业五项分类指数全部回落至荣枯线以下, 其中生产指数降至 49.9%, 新订单指数降至 48.5%, 原材料库存指数、从业人员指数和供应商配送时间指数均低于临界点, 表明生产放缓、需求减弱和企业经营预期趋于谨慎几乎同步出现。
不过, 仅凭 PMI 并不能得出制造业全面走弱的结论。国际机构近期普遍指出,2026 年以来, 中国高技术制造业、人工智能相关产业、半导体、新能源汽车等领域仍保持较快增长, 出口继续成为工业生产的重要支撑。路透社分析认为, 上半年制造业能够维持较强韧性, 很大程度上得益于高技术产品出口增长以及海外需求改善, 而不是国内需求的全面恢复。这意味着, 制造业并非缺乏供给能力, 而是在出口仍具韧性的同时, 内需恢复速度依然偏慢。制造业 PMI 重新跌破荣枯线, 更像是在提醒市场, 仅依赖出口和部分先进制造业扩张, 已经越来越难以完全对冲国内需求恢复偏缓带来的影响。
建筑业所反映的问题则更加具有持续性。2026 年上半年, 全国固定资产投资 22.64 万亿元, 同比下降 5.7%, 其中国有资本投资下降 2.3%, 民间投资下降 8.5%。设备工器具购置同比增长 8.1%, 但未能弥补建筑安装工程
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同比下降 8% 带来的影响。从累计数据推算，6 月当月固定资产投资同比下降 11.2%。投资收缩直接传导至建筑业景气水平，7 月份建筑业商务活动指数下降至 47.0%，建筑业新订单指数进一步降至 40.1%，建筑业投入品价格指数为 48.7%，销售价格指数为 47.7%，从业人员指数降至 40.9%。从近几年走势来看，建筑业 PMI 连续刷新历史同期低位，这并不是一次偶然波动，而是房地产深度调整、地方财政约束增强以及传统投资模式边际效应下降共同作用的结果。
国际机构对此也有类似判断。路透社、世界银行等机构认为，房地产投资持续低迷仍然是当前中国需求恢复的重要制约因素，而地方政府债务化解虽然有助于降低长期风险，却在短期内客观压缩了新增投资能力。过去房地产开发、地方基建和建筑安装共同构成的重要增长缓冲力量，正在明显减弱，这也是建筑业长期承压的重要背景。
服务业同样释放出值得关注的信号。按照历史规律，暑期通常会带动旅游、住宿、文化娱乐等消费活动有所增加，但今年 7 月份服务业商务活动指数仍下降至 49.3%，新订单指数下降至 45.2%，销售价格指数为 47.9%，从业人员指数降至 46.2%。虽然航空运输、住宿、文化体育娱乐等行业景气有所改善，但批发、金融服务等行业回落幅度较大，整体未能改变服务业进入收缩区的局面。这说明居民消费虽然保持恢复态势，但恢复力度仍不足以形成对整体服务业的全面支撑。路透社、经合组织（OECD）等机构近期均指出，中国工业生产恢复速度明显快于居民消费，消费信心、收入预期以及房地产财富效应修复仍然需要时间，这也是服务业恢复慢于工业生产的重要原因。
如果把制造业、建筑业和服务业放在一起观察，就会发现一个比单项 PMI 更加值得重视的现象。过去几年，中国经济之所以没有出现全面同步下滑，一个重要原因在于不同增长来源之间始终存在一定程度的交替支撑。房地产调整时，出口和制造业承担了稳定增长的重要作用；传统投资放缓时，高技术制造业和设备投资保持较快增长；消费恢复相对缓慢时，外需增长又在一定程度上弥补了内需不足。这种不同增长部门之间相互补位的机制，使经济虽然面临较大调整压力，却没有出现多个主要增长引擎同时快速的局面。
而 7 月份 PMI 最值得关注的地方，正在于这种缓冲能力开始减弱。制造业、建筑业和服务业景气同步回落，并不意味着三个行业面临完全相同的问题，却说明不同增长动力之间相互抵消、相互支撑的空间正在缩小。当房地产持续调整、建筑投资继续收缩、居民消费恢复有限，而出口又越来越受到全球需求变化和贸易环境不确定性的影响时，原本依靠不同部门
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轮流承担增长责任的模式，开始面临新的挑战。
从价格信号来看，这一变化也得到了一定印证。制造业原材料购进价格指数为 53.2%，出厂价格指数为 47.8%；建筑业投入品价格指数为 48.7%，销售价格指数为 47.7%；服务业投入品价格指数为 49.9%，销售价格指数为 47.9%。三个行业销售价格指数均低于购进价格指数，反映企业成本压力向终端价格传导仍然受到需求约束。与此同时，制造业生产指数仍高于新订单指数，建筑业和服务业也表现出类似特征。如果将生产与订单之间的相对关系作为观察供需匹配的一种辅助方法，可以发现当前生产恢复速度仍快于新增需求改善速度，这与价格指数所反映的需求恢复偏缓形成了相互印证。不过，这种分析更多是一种辅助观察方式，其意义在于揭示供需关系变化，而不宜将其视为独立的官方统计指标。
更加值得关注的是政策层面的变化。就在 PMI 公布后，中国人民银行召开 2026 年下半年工作会议。会议继续强调扩大内需、稳定预期、促进物价合理回升和增强信贷支持力度，这说明内需修复和信用扩张仍然是宏观调控的重要目标。但会议同时提出，下半年货币政策将继续保持宽松取向，更多依赖结构性货币政策工具、重点领域定向支持、财政货币协同以及地方债务和房地产风险化解，而不是重新回到过去依赖大规模信用扩张和全面刺激需求的政策模式；同时继续保持流动性合理充裕、降低实体经济融资成本，并通过相关政策工具维护资本市场稳定、防范系统性风险。
这一政策取向具有重要含义。它并不意味着扩大需求已经退出政策目标，相反，扩大内需仍然是宏观政策的重要方向；真正发生变化的是政策实现路径。全面、普遍、强刺激式的需求扩张，已经不再是当前宏观调控的主要实现方式，政策更加注重提高资金配置效率、增强重点领域内生增长能力、促进财政货币政策协同以及防范长期金融风险。这意味着，未来经济增长越来越难以依靠单一的大规模总量刺激实现全面回升，而需要依靠更加精准、更具针对性的政策安排推动不同领域形成新的增长动力。
也正是在这一背景下，7 月份 PMI 所反映出的意义进一步凸显。如果传统依赖房地产、地方融资平台和大规模基建投资形成的增长缓冲机制正在逐步弱化，而政策又更加注重结构优化和风险约束，那么中国经济未来需要面对的问题，就不仅仅是扩大总需求，而是在传统增长缓冲力量持续减弱的背景下，加快形成更加多元、更具韧性的增长缓冲机制。高端制造、数字经济、人工智能、现代服务业、新型消费以及更加高效的财政金融协同，都可能成为这一新缓冲机制的重要组成部分，虽然这些力量目前仍处于成长过程中，其规模和带动能力尚不足以完全替代传统增长模式。
最终分析结论（Final Analysis Conclusion）：
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因此，7 月份三大 PMI 同步跌破荣枯线，更值得重视的并不是一次月度数据波动，而是它所揭示的宏观经济运行方式正在发生变化。过去依靠不同增长引擎交替支撑经济运行的模式，正在逐步向更加依赖多元增长动力和结构优化的新阶段过渡。在这一过程中，扩大内需仍然重要，稳定预期仍然必要，货币政策继续保持宽松也将发挥积极作用，但真正决定未来经济韧性的，越来越不是单一政策工具的力度，而是能否在传统增长缓冲机制逐步减弱的同时，尽快培育起新的增长缓冲机制，使不同增长动力重新形成相互支撑、相互补位的格局。这或许才是 7 月份 PMI 同步回落所释放出的、更值得长期关注的政策启示。（ZC）返回目录
【形势要点：中国央行持续加强流动性管理】
8 月 5 日，中国人民银行开展 5000 亿元买断式逆回购操作，期限为 3 个月，到期日为 11 月 5 日。由于当月有 3000 亿元同期限资金到期，本次操作相当于净投放 2000 亿元，也是央行连续第二个月加量续作。央行给出的理由很明确，就是保持银行体系流动性充裕。进入 8 月，地方政府债和国债发行仍将处于较高水平，银行还要面对中期资金集中到期，市场资金面存在一定扰动。此时提前补充 3 个月资金，可以降低银行负债端压力，也为政府债发行和后续信贷投放留出空间。需要注意的是，这并不等于央行又开始“大水漫灌”。前几个月市场资金过于宽松时，央行曾连续缩量续作，推动市场利率向政策利率回归。现在资金需求增加，又及时转为净投放，说明货币政策更强调看情况办事。央行手里的工具其实很多。短期可以做 7 天期逆回购，中期可以使用买断式逆回购和中期借贷便利，长期还有降准。需要支持特定领域时，还可以通过支农支小、科技创新、保障性住房等结构性工具定向投放。必要时，国债买卖也能用于调节基础货币。真正值得关注的，不是一次投放了 5000 亿元，而是央行正在形成短、中、长期工具相互配合的调控体系。当前政策重点仍是把资金面稳住，配合财政发力，避免市场利率过度波动。钱不会缺，但也不会简单地到处漫灌。后续经济需要多大支持，央行仍有不少工具可以使用。（YXT）返回目录
【形势要点：地方隐性债务化解将进入新阶段】
陕西省财政厅日前发布公告称，计划于 8 月 10 日发行 2026 年陕西省地方政府再融资专项债券（十一期），期限为 20 年，发行规模为 150 亿元，债券募集资金将用于置换存量隐性债务。今年以来，置换债发行明显提速。据统计，今年前 7 个月，用于化债的地方债发行规模共计 2.38 万亿元。其中，用于置换隐性债务的再融资专项债发行 1.73 万亿元，年内置换隐债专
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项债发行进度已达 87%; 特殊新增专项债累计发行 6435 亿元, 同比减少 1116.01 亿元。拉长时间来看, 一揽子化债方案推出以来, 置换隐债专项债共发行 5.73 万亿元, 根据一揽子化债方案,2024 年至 2026 年, 置换债总额度为 6 万亿元, 目前发行进度已达 96%。当前,12 万亿元一揽子化债“组合拳”中, 仍有部分额度尚待落地, 其中包括 2652 亿元置换隐债专项债、约 1.6 万亿元特殊新增专项债, 以及 2 万亿元用于偿还 2029 年及以后到期棚户区改造隐性债务的资金安排。远东资信研究院研究员王娜表示, 当前化债工作已由前期通过大规模债务置换缓释存量风险的应急处置阶段, 逐步转向更加注重长效机制建设的“化债下半场”。未来化债重点将更多聚焦于经营性债务化解、拖欠企业账款清理以及城投平台市场化转型。“整体而言, 当前化债工作已进入后半程。”对于城投公司而言, 债务压力并不小。(WHX) 返回目录
【形势要点：人民币结算增长仍未改变美元主导地位】
法国外贸银行近期表示, 以截至 2026 年 6 月的三个月均值计算, 中国以美元和人民币计价的跨境收款均已接近 4000 亿美元, 但收支相抵后, 美元仍形成约 600 亿至 700 亿美元净流入, 人民币反而出现约 200 亿至 300 亿美元净流入。人民币收款增长说明其在跨境结算中的使用持续扩大, 却不等于人民币正在取代美元, 因为人民币付款也同步上升; 出口顺差仍主要沉淀为美元, 而人民币更多承担双向贸易结算、对外投资及资本支付等功能, 真正能够转化为境内外汇供给增量的资金来源, 仍高度依赖美元收入。这一变化表明, 人民币国际化正在取得实质进展, 但目前更多体现在结算工具功能的提升, 而非国际储备货币和价值储藏功能的全面替代。对于出口导向型经济而言, 美元净流入不仅关系到银行体系外汇供给, 也直接影响外汇储备稳定、跨境资本流动调节以及人民币汇率运行。未来人民币国际化能否进一步深化, 关键不仅在于扩大人民币结算规模, 更在于提高境外主体持有和长期配置人民币资产的意愿, 增强人民币作为国际融资、投资和储备货币的吸引力, 逐步缩小跨境结算增长与美元净流入仍占主导之间的结构性差距。(ZC) 返回目录
【学界观点：新经济动能下需要新的金融业制度安排】
近日, 上海新金融研究院副院长、上海交通大学上海高级金融学院兼聘教授刘晓春在接受新浪财经访谈时表示, 新旧动能转换是新技术对整个经济体系的全面重塑。面对新产业、新模式, 金融机构需要一套能够平衡风险与收益、鼓励长期资本形成的制度安排。刘晓春认为, 金融支持新动能的关键是制度安排。制度要能够破除原有障碍, 同时针对新的风险建立新的防范和化解机制, 并允许金融机构获得与风险相匹配的合理收益, 这
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样的话，机构才有动力尝试新的业务。如果制度不能提供基本保障，或者高风险投资成功后也不能获得相应回报，金融机构就可能宁愿维持原有业务和现有收益，也不愿意进入新领域。这不是简单地批评金融机构“保守”就能解决的。科技革命的深化同样在演进，从互联网金融、区块链到人工智能，几乎每一轮技术浪潮都会讲几个相似的故事，也都被寄予解决金融服务“最后一公里”的期待。但在刘晓春看来，技术始终无法替代业务本身。他指出，中国银行业应用数字技术已有多年，资产规模、从业人员结构和技术投入都发生了显著变化，但 ROE、ROA 并未因技术应用而自然改善，资产质量、利差收窄和客户拓展等难题依然存在。对金融机构而言，真正的核心竞争力仍在于能否提供合适的产品、服务好客户，并获得可持续收益。在这种情况下，面对全新的经济体系和运行模式，一套新的制度安排就显得尤为重要。（LXF）返回目录
【形势要点：执行机制是解决虚拟资产归属的关键问题】
北京市石景山区人民法院近日审结一起网络游戏账号继承纠纷案，认定游戏账号使用权属于网络虚拟财产范畴，具有财产利益属性，可由继承人依法继承，并判令游戏公司协助完成实名认证信息变更。该案件因涉及失独母亲继承儿子 87 个游戏账号，引发社会关注，也再次推动了对虚拟资产法律属性的讨论。从司法认定看，该判决的重要意义在于进一步明确，网络虚拟财产并非单纯的数据记录，而可能具有现实经济价值。游戏账号、虚拟装备、游戏币等虽然依托平台存在，其所有权通常归平台所有，但用户通过长期投入时间、资金和劳动形成的使用权益，已经具备一定财产属性。随着数字经济发展，这一逻辑未来可能延伸至更广泛的数字资产领域，包括区块链资产、数字货币以及其他网络权益。不过，虚拟资产被确认具有财产价值，并不意味着其能够像传统实物资产一样自由继承和处置。安邦智库（ANBOUND）资深研究员认为，此次判决解决的是“虚拟资产是否具有资产属性”的问题，但仍留下了更现实的执行问题。传统资产继承依赖明确的产权登记、实物交付或账户控制，而大量虚拟资产依赖账号、密码、密钥等信息。一旦相关控制信息无法获取，或者平台技术条件无法支持转移，即使法院确认继承权，也可能难以真正实现资产交付。（ZZJ）返回目录
【形势要点：业界建议香港改革联汇机制扩大汇率弹性】
香港证券及期货专业总会（HKSFPA）日前对香港特区政府提出政策建议，呼吁顺应全球“去美元化”潮流，将“港元联系汇率制度改革”纳入长远政策研究范畴。香港证券及期货专业总会认为，港元完全盯住美元，实质上将香港货币政策决定权让渡予美联储。这种“被动货币政策”已明
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显损害香港经济自主性。过去两年，香港在零售疲弱、中小企营商受压的情况下，仍被迫跟随美联储急速加息，直接加重市民按揭供楼负担。为应对长远货币风险，香港证券及期货专业总会提出 4 点转型路径：1、成立“港元货币制度改革专家委员会”，目标于 2027 年内提交中期报告。研究方向包括：拓宽汇率区间：适度扩大现时 7.75 至 7.85 的强弱方兑换保证区间，增加汇率调节弹性引入一篮子货币：建立参考机制，逐步纳入人民币、欧元、黄金等资产，降低对美元的单一依赖防范投机冲击：设计有序过渡方案，维持市场信心与金融稳定。2、加快人民币计价金融产品发展。鼓励更多港股、债券及衍生工具以人民币计价与结算，深化离岸人民币资金池建设，并与内地监管机构商讨放宽双向资金流动限制，为港元未来与人民币更深度挂钩铺路。3、外汇储备多元化管理。在现有美元资产基础上，逐步增持黄金、其他主要货币及优质主权债券，定期向公众披露储备构成与风险评估，降低单一资产风险敞口。4、加强公众沟通与教育。（WHX）返回目录
【形势要点：库存压力显现下中国企业信贷仍克制】
近日, 长江商学院 BSI 数据显示, 中国企业二季度产业景气指数为 53, 较上一季度下降 1 点, 仍在荣枯线上方; 经营状况扩散指数为 62, 较上一季度下降 1 点; 预期经营状况扩散指数为 50, 落在荣枯线上; 投资时机扩散指数维持在 48。其中, 有成品库存的企业比例从 63.1% 降至 61.2%, 看起来库存覆盖面继续下降; 但成品存货消化时间超过 3 个月的企业比例, 从 5.7% 跃升至 15.7%。这是一组值得注意的背离: 有库存的企业少了, 但一旦有库存, 消化时间明显拉长。生产恢复以后, 库存压力开始出现。分析人士指出, 这也解释了为什么企业的投资行为虽然继续上行, 却没有同步带来新增贷款的大幅增长。新增贷款企业比例只有 2%, 基本延续上一季度的低位; 银行借贷态度宽松扩散指数从 99 回落到 96, 仍处高位。钱不是完全没有, 企业也不是完全不投, 但大家依然不愿用高杠杆去换短期扩张。投资正在发生, 只是更多依靠内部现金流、原有资金安排和更谨慎的项目筛选。这一点尤其重要。过去一谈投资扩张, 很容易想到依靠债务加速扩张。但这几期 BSI 数据反复显示, 企业变得更克制。它们愿意投固定资产, 也愿意做扩张型投资, 却不愿让负债表过快膨胀。真正能穿越周期的扩张, 是把现金流、设备效率和订单结构配平, 并同时充分考虑不确定性事件带来的影响。(XR) 返回目录
【形势要点：“投资神话”的本质更多是捆绑利益与收割】
2014 至 2015 年 A 股牛市期间，徐翔与美邦服饰实控人周成建的违规交易，是 A 股大股东联合游资套利、散户接盘的典型乱象。双方形成默契
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式操作，周成建通过大宗交易低价减持，徐翔旗下泽熙系资金接盘，随后上市公司释放筹建银行、高送转等利好炒作拉升股价。徐翔利用多账户操盘高位清仓，非法获利超 6.9 亿元，助力实控人巨额套现，精准收割二级市场散户。该案随徐翔操纵市场案案发查处，违法所得全部追缴，彻底打破其“私募股神”的市场光环。这样的模式实际上是 A 股长期存在的灰色交易范式。例如，多伦股份鲜言借题材炒作操纵股价、叶飞曝光的伪市值管理产业链、德隆系唐万新坐庄操盘等案例，均是该模式的另类复刻。安邦智库（ANBOUND）欲借此强调的是，投资界没有神，只有交易。以前如此，以后亦无法根本改变。所有市场收益都源于严谨的判断和对风险的掌控。市场持续追捧各类“投资神话”，本质上，只不过是互相买通，联手炒作个股而已。还是收割韭菜那套。诸如此类所谓稳定超额收益，都不是来自严谨的价值研判，而是依托信息不对称、和上市公司控制层面形成利益同盟。（HY）返回目录
【形势要点：中国信达预期上半年净利润降超 20%】
在经济下行与房地产市场持续低迷的大环境下，与房地产业深度绑定的四大不良资产管理公司（AMC）受伤深重，业绩报表也承受着较大的压力。近日，四大 AMC 之一、过往业绩最好的中国信达发布盈利警告称，经对截至 2026 年 6 月 30 日止六个月期间未经审核综合管理账目的初步评估，中国信达预期集团该期间净利润较 2025 年同期下降约 20% 至 25%，归属于公司股东的净利润较 2025 年同期下降约 60% 至 70%。中国信达指出，上述变化主要是两个原因，一是受递延所得税费用变动及当期应纳税收入上升影响，所得税费用由 2025 年上半年的转回转变为 2026 年上半年的计提，导致净利润下降；二是 2026 年上半年信达地产预计同比大幅减亏，归属于非控制性权益的亏损同比大幅下降，导致归属于公司股东的净利润下降。中国信达 2025 年半年报显示，2025 年上半年税前利润为 -25.9 亿元，加上转回的所得税费用 34.95 亿元后，实现 9.052 亿的净利润；归属于非控制性权益的利润为 -13.75 亿，归属于公司股东的利润为 22.81 亿元。信达地产预计同比大幅减亏，使少数股东分担的亏损减少，是归母净利润预期下降的主要原因。业内人士分析，在房地产市场未见明显好转的情况下，信达地产预计同比大幅减亏，很可能与经过 2025 年大幅计提后，很多项目的账面价值已经下调到位，2026 年上半年再计提的减值金额大幅减少有关。
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【形势要点：上半年中国奢侈品市场温和复苏】
近日，路威酩轩集团、爱马仕、开云等奢侈品集团相继披露 2026 年上半年业绩。财报显示，上半年，奢侈品集团的珠宝、高端腕表等硬奢赛道
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增长势能强劲，与之形成对比的是，传统时装、大众皮具等软奢赛道增长承压。而在区域表现上，日本、美国市场表现亮眼，中东市场受地缘因素持续承压。在中国市场的表现分化，有企业称 2026 年内很难出现大幅反弹，温和渐进修复是全年主线，也有企业称在中国市场实现较好增长。LVMH 集团的财报显示，美国市场营收占比 25%，一季度增速 3%，二季度提速至 6%。日本市场一季度同比下滑 3%，二季度大幅反弹至 14%。亚洲（不含日本）为 LVMH 集团第一大市场，营收占比 29%，一季度增长 7%，二季度回落至 4%。爱马仕财报显示，美洲、日本市场增长强势，增速分别达到 15.3%、11%，欧洲（不含法国）增长 8.8%，亚太（不含日本）仅增长 2.4%，中东地区所在的其他区域则下降 4.2%。爱马仕执行主席兼首席执行官 Axel Dumas 在谈及中国市场时表示：“当前中国市场行情虽趋于企稳，但暂未显现进一步回暖迹象。我们在中国业务保持平稳，不过尚未回归往日增长动能。”开云集团也在财报中评价称，北美继续是主要的增长动力，西欧和亚太地区出现复苏的初步迹象，而中国大陆市场虽在本季度趋势有所改善，但仍面临挑战。开云集团管理层认为，中国高端奢侈品市场份额仍有充足提升空间，但修复不存在短期捷径。（LXF）返回目录
【形势要点：股权结构只是中资出海的起点】
中资企业海外投资过程中，股权结构一直是重要考量因素。此前一些企业试图通过全资控股实现对海外项目的全面掌控，但实践表明，拥有股权并不等于拥有真正的经营控制力。财新报道的一家印尼中资新能源企业 G 公司的经历显示，合资模式需要通过长期扎根才能实现有效运营。2017 年，G 企业进入印尼镍资源开发领域，与当地及国际伙伴采用合资模式，希望依托当地资源优势打造从矿产、冶炼到新能源产业链的一体化布局。然而，项目推进过程中仍面临矿产政策调整、审批流程变化、本地员工技能不足以及管理文化差异等问题。中方企业强调效率和快速执行，而当地团队更重视流程和规则，双方在责任理解和工作节奏上产生摩擦。G 企业后续的突破并不来自股权调整，而是来自能力建设。企业联合国内高校培养印尼本地冶金人才，通过“1+2”培养模式，让学生在中国学习理论、回印尼参与生产实践，逐步形成连接技术、管理和当地环境的本土团队。同时，企业通过参与社区建设、融入当地节庆和改善周边基础设施，逐渐改变当地社会对外资企业的认知。对于当前加快全球化布局的中企而言，海外投资竞争正在从资本和技术竞争，转向组织能力和本地化能力竞争。真正成功的“走出去”，不是简单复制国内模式，而是在当地形成共同发展的生态。合资解决不了的问题，扎根可以；股权设计替代不了的能力，共建可以。（ZZJ）返回目录
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【形势要点：SpaceX 公布上市后首份财报】
美东时间 8 月 4 日盘后，SpaceX 公布上市以来首份财报。二季度营收 78.14 亿美元，同比大增 92%，远超市场 69.3 亿美元的预期；调整后 EBITDA（息税折旧摊销前利润）达 35.38 亿美元，同比飙升 191%；净亏损 5.41 亿美元，同比收窄 46%；整体营业亏损收窄 85% 至 1.43 亿美元。尽管如此，因市场担忧 AI 资本开支过高，公司股价盘后大跌逾 8%。三大业务分化明显：星链业务是唯一实现营业利润的板块，营收 42.9 亿美元，同比增长 66%，营业利润 16.6 亿美元；星链全球用户达 1200 万，同比翻倍。AI 业务营收 25.6 亿美元，同比暴增 247%，营业亏损 12.6 亿美元，但调整后 EBITDA 首次转正，减亏速度远超预期。太空业务营收 9.62 亿美元，同比增长 29%，但因星舰研发投入，营业亏损扩大至 5.42 亿美元。资本开支飙升是压制股价的核心因素。二季度资本支出达 183.7 亿美元，同比增长 550%；其中约 158.3 亿美元（占比 86%）投入 AI 基础设施建设。CFO 布雷特·约翰森明确表示，未来几个季度资本支出将维持类似水平。马斯克在财报电话会上表示：“我们认为，公司正以比任何其他公司更快的速度大规模建设 AI 算力，同时 AI 模型也在显著改进。”短期看，星舰预计 2026 年下半年开始商业运营，完全可复用后单位入轨成本有望大幅降低商业发射成本。中长期看，增长由三股力量接力驱动：星链持续贡献稳定利润，AI 算力成为最大变量，轨道 AI 数据中心是长期想象空间。当前市值较高点回落后约 1.4 万亿美元，已充分定价乐观预期，市场将持续关注星舰商业化进度这一最关键变量。（ZWX）返回目录
【形势要点：大型科技公司提前锁定万亿美元巨额租赁合同】
据路透社 8 月 5 日报道，微软、Meta、甲骨文、亚马逊和谷歌母公司 Alphabet 等大型科技公司正在为人工智能（AI）发展提前锁定数据中心资源，已签署但尚未开始执行的数据中心租赁合同金额约达 1.09 万亿美元。由于 AI 模型训练和推理需要大量算力，科技巨头正通过长期租赁数据中心容量的方式扩大基础设施投入，但这些未来付款义务尚未完全计入资产负债表。目前，五家公司已确认租赁负债约 2850 亿美元，而未来租赁承诺规模接近其 4 倍，反映 AI 竞争正在从模型和算法竞争转向算力基础设施竞争。其中，甲骨文披露的未开始执行的租赁承诺达到 2600 亿美元，预计 2027 至 2029 年陆续启动，租期通常为 15 至 19 年，若未来 AI 需求增长不及预期，公司可能面临长期固定成本压力。微软未来租赁承诺规模最高，达到 3291 亿美元；Meta 未来租赁承诺约 2790 亿美元，并进一步签署了 680 亿美元数据中心租赁合同。当前，AI 产业正逐渐进入重资产发展阶段，数据中心、电力和算力基础设施成为企业竞争核心。市场投资者对科技巨头的 AI 资本开支能否收回足够收益的担忧日益上升，未来 AI 商业化能否产生
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足够回报，将成为判断这一轮基础设施投资能否持续的重要因素。（CL）返回目录
【形势要点：日本10年期国债拍卖需求疲软】
日前，日本举行了近期大规模汇率干预以来的首次 10 年期国债拍卖，结果令市场大失所望。此次拍卖成交价格跌幅创本世纪以来第二高纪录，补仓价格降至 2.56，远低于 3.3 的历史均值，为 2025 年 5 月以来最低水平，也是 2015 年以来第三低值。受此影响，日本 10 年期国债收益率迅速上升 5 个基点至 2.87%，逼近 7 月 2.90% 的阶段高点，日本国债期货同步下跌 34 个基点至 126.37。此次标售暴露出市场对日本国债需求的明显萎缩。彭博策略师 Mark Cranfield 表示，投资者似乎正在“惩罚”日本央行未能更明确释放应对通胀、加快加息的信号，显示市场对政策滞后的不满已从预期转化为实际抛售行为。由于日本国债市场规模庞大，且约一半债券由日本央行持有，政策调整面临巨大压力：继续维持低利率可能削弱日元、推高通胀预期，而快速加息又可能冲击债市稳定。当前，全球长端利率环境也进一步增加日本央行压力。美国 30 年期国债收益率近期升至 5.27%，创 2007 年以来新高，全球债券市场普遍承压。在此背景下，若日本 10 年期国债收益率突破近期高点，可能引发对全球固定收益市场的连锁冲击。市场人士认为，未来日本央行或将被迫采取更积极措施稳定债市，包括通过扩大资产购买规模、重新扩表等方式向市场提供流动性。换言之，日本央行此前试图退出超宽松政策的路径，可能因债市压力而被迫转向，以防止收益率失控和金融市场剧烈波动。（WW）返回目录
【形势要点：英国石油公司“瘦身”回归务实战战略】
近日，英国石油公司（BP）与挪威国家石油公司（Equinor）达成最终协议，出售加拿大 Bay du Nord 深水项目权益。该项目拥有约 4 亿桶可采资源潜力，曾被视为加拿大海上石油开发的重要希望。这意味着欧洲国际石油公司正加速退出长周期、高资本支出、回收较慢的上游项目。弘则研究分析师张玉昕表示，欧洲石油巨头集体“瘦身”，不是心血来潮，而是多重压力下的必然选择。她表示，“股东回报压力的结构性强化。2020 年之后，欧洲 IOC 的股东构成发生微妙变化，追求高股息 + 回购的被动 / 价值型投资者占比上升。”因此，企业管理层将自由现金流的分配重点，由远期储量替代转向近期股东回报。与此同时，能源转型的不确定性推高了远期资产折现率。张玉昕指出，当市场无法判断 2035 年后石油需求是维持平台还是加速下滑时，2030 年后才能达产的项目都要承担额外的“需求风险溢价”，长周期资产估值随之下降。为此，BP 一边宣称回归油气主业，一边出售北海、加拿大深水等资产，看似矛盾，实则是从储量驱动型石油公
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司转向现金流驱动型能源公司，其目标并非简单扩张油气规模，而是集中持有资本效率更高的资产，回归务实发展战略。值得注意的是，与欧洲油企缩表不同，美国油企仍在并购扩产，但双方的共同点是回避高成本项目。张玉昕表示：“全球上游资本支出持续克制的后果正在积累。”（WW）返回目录
【形势要点:大卫·埃里森公开回应派拉蒙收购华纳争议】
派拉蒙天舞 CEO 大卫·埃里森日前在《纽约时报》刊文，公开回应派拉蒙收购华纳兄弟探索交易。这场价值 1110 亿美元的并购已获多国监管机构批准或决定不阻止，却被加州牵头的 12 个州及编剧工会诉至联邦法院，反垄断庭审定于 2027 年 3 月举行，交易最晚暂停至 2027 年 6 月。埃里森起初保持沉默，但在外界“替他书写故事”后决定发声。他从三个方面展开回应：首先用数据反驳垄断指控。埃里森在文中指出，派拉蒙与华纳合并后在全美电视观看时长中占比不到 20%，计入 YouTube 后降至约 13%，过去 12 个月国内票房份额仅 18%，远不足以“掌控市场”，各州和编剧工会“想象的是一个早已不复存在的好莱坞”。其次直面真正的争议焦点——CNN 归属后的新闻独立性。他坦言自己曾投票支持两党候选人、观点兼有保守与自由，无意让新闻编辑室迎合个人立场，“伟大的新闻机构如 CNN 和 CBS 新闻，使命是秉持客观公正”。最后用业绩证明合并价值。埃里森披露，自接管派拉蒙以来院线片单从 8 部增至 15 部，内容投资增加 15 亿美元；承诺合并后每年推出 30 部院线电影、170 部电视剧，内容投资超 300 亿美元。媒体指出，庭审延后至 2027 年 3 月对派拉蒙而言是一次打击，从 10 月 1 日起派拉蒙需向华纳股东支付每天约 700 万美元的延期费用。埃里森在文末写道：“信任无法靠争辩赢回，只能通过一篇篇报道、一天天重新建立”，这句话或许才是理解这场千亿并购案的关键。（ZWX）返回目录
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【调整与修正】
无
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