0909｜每日金融 第7078期（ANBOUND）

分析专栏：居民去杠杆趋势下的政策考量

2026 年 8 月，央行和金融监管总局联合发文，把个人住房贷款最长贷款期限从 30 年延长到了 40 年。同期出台的政策还将月所有债务支出与收入比上限从 55% 提高至 60%。此前几轮政策则是把居民购房首付比例一再往下调，把公积金贷款额度持续往上提。这些政策的目标大多很清楚，就是进一步降低居民购房融资门槛，增强居民贷款购房的能力。

居民房贷加速下滑

这些天也是 2026 年半年报密集出台的时候，从工、农、中、建、交、邮储六大国有大行的半年报数据却能看到另外一个角度的数字——个人住房贷款余额。

截至 6 月末，六大行个人房贷余额约23.97 万亿，比 2025 年末减少约 5086 亿元。这个降低的比例单拿出来看可能不算太突出，但如果和去年总量对比，就会发现个人房贷下滑的速度十分惊人：

• 整个2025年，六大行个人房贷余额一共减少了约5100亿元
• 2026年上半年时就跌掉了2025年全年的量

全行业总体数据尚不可知，但从占据行业主体的六大行的数据基本可以判断这个趋势大体是趋同的。

上半年居民还房贷情况愈发突出，表明居民端依旧处于一个明显的降杠杆的过程。这个趋势从 2022 年之后就开始显现了，居民中长期贷款的增长速度就明显慢了下来，贷款行为从持续扩张转向了收缩修复。居民部门杠杆率从 2024 年一季度的 62.3% 降到了 2026 年一季度的 59.0%。与此同时，在新增买房的群体里面，使用银行贷款的比例也在持续下降。跟十几年前 "能贷多少贷多少" 那股劲头比起来，现在买房的人是 "能少贷就少贷"。

政策与居民行为的错位

一边是政策千方百计降低贷款门槛，鼓励居民借钱买房，一边是居民在拼命还钱、少借钱。两股力量似乎有些错位。

在居民端普遍去杠杆的大趋势下，政策有继续推高杠杆的可能，二者存在一定错位，由此导致政策效果可能难言乐观。类似的情况不光在房地产领域，实际上在消费领域也是如此。2026 年开年以来，社会消费品零售总额大体呈下滑趋势，甚至出现了个别月份负增长的罕见情形。

面对消费持续疲软的情况，很多政策从丰富商品供给、降低消费贷门槛、扩大消费贷额度等入手来刺激消费，但实际上消费的收缩同样是居民端去杠杆的一种体现，钱用来还债或者储蓄，而不是消费。在这种情况下，即使给居民再多的消费贷额度，也很难从根本上恢复消费增长。

消费疲弱和贷款收缩同时发生，在一定程度上反映出家庭部门主动去杠杆、还债务的趋势。而居民去杠杆这件事，主要在于对未来收入预期不确定性的增强。在这种情况下，大多数人选择降低负债，以应对未来的不确定性。一个对未来收入没底的人，不会因为贷款期限从 30 年变成 40 年就去买房。月供或许是少了点，但总利息多了，债背得更久了。

政策层面，鼓励加杠杆的政策——延长贷款期限、放宽负债收入比、降低首付、提高公积金上限等，这些政策的初衷是好的，想让房地产稳住，想让消费起来。但如果居民那边的大趋势是去杠杆，所有鼓励借钱的政策都会撞上一堵软绵绵的墙，政策或许会起到一定作用，但不大，并且难以持续。

真正需要做的两件事

居民去杠杆的根源在于对未来的预期不稳。严格来说，跟个人收入预期的关系最大。一个普通家庭要不要买房、要不要贷款、要不要消费，最后取决于一个判断：未来几年我的收入会不会增加？会不会失业？养老和医疗有没有保障？这些问题没有答案之前，任何降低首付、延长贷款期限的政策都不会有多大效果。

这个时候最应该做的，是稳住预期，稳住预期靠两件事。

第一件事是完善公共福利体系。 这是当下人们不敢消费、不敢结婚生孩子的重要原因之一。安邦智库（ANBOUND）在疫情前多年就开始反复说这件事，一直强调公共财政的重心要放到民生问题上，把福利建设和社会保障做好。当时安邦智库还从理论角度出发提出了一个 "综合福利主义" 设想，其核心就是用财政支出去完善公共福利，支持民生、支持消费。

道理很简单——一个人知道看病有保障、养老有依靠、失业有兜底，才敢花钱、才敢借钱。如果社保体系不健全，居民只能拼命存钱以防万一。这是疫情过后这几年家庭端去杠杆的一个重要出发点。

第二件事是稳住就业。 当下属于新旧动能转换时期，叠加企业供给侧萧条，导致青年就业问题较为突出。2026 年上半年失业保险基金收入 1077.2 亿元，支出 1066.8 亿元，基本是收多少花多少。1 至 4 月基金收入 705.3 亿元、支出 708.6 亿元，已经出现了 3.3 亿元的当期缺口。

就业稳了，收入预期才能稳；收入预期稳了，消费和投资才能起来。失业压力是真实存在的，就业问题不解决，人们就不太敢于去消费。

形势要点

各地新型政策性金融工具进入落地高峰期

近日，今年新型政策性金融工具首批资金已在浙江、云南、四川、福建等多地投放。从支持领域看，上述资金重点支持基础设施、先进制造、科技创新、绿色低碳等领域多个项目，多个民间投资项目获支持。

例如，福建省发展改革委近日会同中国进出口银行福建省分行投放首批 4 笔新型政策性金融工具合计 5 亿元，支持 4 个交通基础设施、数字经济、绿色低碳领域民间投资项目补充资本金，预计可带动投资 56 亿元；云南省发展改革委日前会同中国进出口银行云南省分行投放云南省 2026 年首单新型政策性金融工具 7800 万元，支持昆明市国际新材料包装科技文化产业园区二期工程项目补充资本金。

多地在前期储备相关项目过程中，较注重加大对民间投资项目支持力度。例如，福建推动 1000 多个项目积极申报新型政策性金融工具，其中民间投资项目和民间资本参与项目占比近四成。

国联民生证券宏观分析师钟渝梅表示，从今年新型政策性金融工具资金支持领域来看，相关资金投向不仅涵盖水利、交通等传统基础设施，更明确向新能源、新材料、先进制造业等新质生产力领域倾斜。民间资本参与度较高，凸显今年政策资金在引导社会资本方面的意愿边际增强，杠杆属性更为鲜明。

从发行节奏看，本轮新型政策性金融工具已进入实质落地期，参考去年的经验，并结合相关部门近期部署，预计 9 至 10 月为集中落地窗口期。

外汇储备连续五个月保持在3.4万亿美元以上

国家外汇管理局日前公布数据显示，截至 2026 年 8 月末，中国外汇储备规模为34383.25 亿美元，较 7 月末增加 195.49 亿美元，环比上升 0.57%，并连续五个月保持在 3.4 万亿美元以上。

今年前 8 个月，外储规模总体呈现波动中相对稳定的特征，其中 1 月、2 月、4 月、5 月、7 月和 8 月增加，3 月和 6 月下降。外汇局表示，8 月受全球宏观经济数据和主要经济体货币政策预期变化影响，美元指数下跌，全球主要金融资产价格表现分化，汇率折算和资产价格变化共同推动外汇储备规模上升。

从趋势看，尽管年内单月变动幅度较大，但外储总量始终维持在较高水平，表明中国跨境资金和外汇市场总体仍具较强稳定基础。未来外汇储备规模仍可能受到美元走势、主要经济体利率政策、全球资产价格以及跨境资本流动等因素扰动，但在经常项目保持一定支撑、国内经济运行总体平稳的情况下，外储大幅偏离当前区间的可能性相对有限，后续更值得关注的是美元周期变化及全球金融市场波动对储备估值的影响。

挖掘机正摆脱地产依赖迎来行业复苏

中国工程机械工业协会数据显示，2026 年 8 月，全国销售各类挖掘机19716 台，同比增长 19.3%。其中，国内销量 7986 台，同比增长 3.92%；出口 11730 台，同比增长 32.7%。

今年 1—8 月，挖掘机累计销量 191557 台，同比增长 24.2%，其中出口 96938 台，同比增长 31.8%。

作为工程机械行业中最具代表性的产品，挖掘机销量通常被视为基建投资、设备更新和工程施工需求的 "晴雨表"。此次销量连续增长，表明工程机械行业正在从前期调整阶段进入复苏周期，但复苏动力已由过去依赖房地产转向基建投资、存量设备更新和海外市场共同支撑。

国内市场：重大工程建设加快推进成为重要支撑。国家发改委近期召开 "十五五" 规划重大工程建设推进会议，调度 109 项重大工程进展，并推动一批项目尽快开工。与此同时，工程机械设备更新周期也正在形成新的需求支撑。上一轮工程机械销售高峰集中于 2015—2021 年，按照 8—10 年设备使用周期计算，国内工程机械 2026 年及后续几年存在复合 30% 左右的替换量增长。

海外市场：成为工程机械增长的重要增量。北美市场受数据中心建设、设备租赁需求增加带动，拉丁美洲市场受公共投资增长推动，中国工程机械出口仍具增长空间。

总体来看，挖掘机销量回升反映出工程机械行业正在摆脱地产周期依赖，复苏动力逐步转向重大工程投资、设备更新以及全球基础设施建设需求。

一线城市租金连续上涨表明居住需求企稳

在住宅买卖市场仍处于筑底阶段的同时，一线城市租赁市场已率先出现修复迹象，反映真实居住需求正在企稳。

据第一财经援引中指研究院数据，自 2026 年 3 月起，一线城市平均住宅租金已连续 6 个月环比上涨，1—8 月累计上涨 1.21%。其中，上海、深圳表现最强，上海租金环比涨幅连续 5 个月居 50 城首位，浦东、普陀、闵行等部分热门板块还出现房源减少、租客抢房的现象。

租金回升背后：

• 房地产市场调整后，部分原本可能进入购房市场的群体继续留在租赁市场
• 就业、通勤和人口流动仍在持续形成刚性居住需求

需要注意的是，这轮回升并非全面普涨，8 月北京、广州租金仍小幅回落，50 城平均租金同时也下降 2.45%，说明修复主要集中在一线城市及核心就业、交通便利板块。

在住房投资需求仍然偏弱的情况下，租金连续上涨更能反映真实居住需求正在企稳，一线城市楼市的底部支撑可能正在由投资需求更多转向实际居住需求。

车企账期问题将受进一步明确约束

近日，工信部办公厅和市场监管总局办公厅发布《关于推动汽车企业规范供应商账款支付优化账期管理的通知》。其主要背景为自去年相关行业和部门整治车企账期问题以来，虽然取得了一定效果，但是由于账款支付涉及环节较多，加之汽车企业各级子公司、分公司情况差异较大，优化账期工作过程中仍存在不少问题。

《通知》围绕账期起算时间、验收行为、支付期限、支付方式等方面，作出了细致的规范要求：

• 验收行为：一般零部件等生产性物料应在三个工作日内完成验收，确需装车验证的零部件应在五个工作日内验收。非连续性供货可参照行业平均价或开发定点单价，按不低于其70%的标准先行支付，最终"多退少补"
• 支付方式：车企不得强迫或变相强迫供应商接受商业承兑汇票、供应链票据等非现金支付方式。若使用承兑汇票、供应链票据等非现金支付方式，车企应控制比例，并在合同中约定贴现成本的承担方式
• 中小企业：鼓励车企在30天内完成对中小企业供应商的货款支付，最长在60天内完成。货款支付方式上，鼓励对中小企业全部采用现金支付

《通知》还鼓励大型汽车企业及其全资或控股子公司，将货物、工程、服务纳入支持范围。

10家公募终止与瑞银基金销售业务合作

9 月 8 日，大成基金公告称，自 9 月 30 日起终止与瑞银基金销售（深圳）有限公司的合作。至此，年内已有10 家公募基金相继终止与瑞银基金销售的合作，原因均指向其暂停基金销售业务。

瑞银基金销售成立于 2018 年，由瑞银集团全资持有，2022 年推出 "瑞富众" 数字化财富管理平台，但从目前披露的信息看，公司业务规模有限，展业也逐步收缩。

瑞银基金销售的情况并非孤例，多家基金销售机构相继关停或退出，行业尾部出清明显加快。一个重要原因是公募基金销售费用持续下调，代销机构的收入空间受到压缩；与此同时，基金产品同质化、客户渠道向头部平台集中，也使中小代销机构越来越难以形成规模效应。

对于代销机构而言，仅依靠基金销售规模获取收入的传统模式正面临更大压力。瑞银的案例也说明，外资品牌、数字化平台和财富管理经验，并不能自动转化为中国大众基金市场的客户规模和商业回报。基金销售机构的竞争，也将更多从销售规模转向客户获取、客户留存和服务能力。

富力地产未履行支付义务被列失信被执行人

广州富力地产股份有限公司发布公告称，公司近日被广州市天河区人民法院列为失信被执行人，生效法律文书确定其一次性支付申请人 4.292 亿元，目前该款项支付义务全部未履行，失信行为具体情形为违反财产报告制度。

据公开数据，截至 6 月底，富力地产财务状况如下：

截至目前，富力地产债券存量规模 120.56 亿元，共有 6 只债券，均已展期。

私募信贷成中企出海资金新形态

近些年，在美国，中概股传统 IPO 受阻，推动了 SPAC（特殊目的收购公司）作为替代上市路径持续升温。随着信息披露标准提升、机构与长线资金逐步取代散户主导、标的筛选趋严，以及发起人锁定期延长、不赎回协议等结构性改良陆续落地，SPAC 越来越成为中企衔接美国资本市场的路径之一。2025 年全年通过 SPAC 完成的 IPO 超过 110 宗，合计募资 220 亿美元，头部 De-SPAC 交易的平均回报高达 5.4 倍。

在 IPO 和 SPAC 之外，另一种支持中企出海的资金形态也在兴起。自 2016 年以来，承誉资本通过私募信贷支持了数十家中国企业进入 14 个国家。

承誉资本创始人潘志强表示，"私募信贷" 这个资产类别在多数中国企业出海的目的地，无论是东南亚、非洲或拉丁美洲，都还处于很早期的阶段。多数本地私募资本仍以股权投资或短期过桥融资为主，较少涉足与供应链、实体资产、跨境贸易挂钩的长期结构化信贷。

而对中企来说，要弥补的正是两类短板：

1. "资金出海"的短板：帮助企业获得与海外业务匹配的美元资本
2. "认知和资源出海"的短板：帮助企业降低进入陌生市场的理解成本

这意味着，与供应链、实体资产、跨境贸易挂钩的长期结构化信贷后续的关注度和需求将会提高。

存储模组龙头江波龙港股上市首日破发

9 月 8 日，存储模组龙头江波龙正式在港交所挂牌上市，成为国内首家 "A+H" 两地上市的独立存储器企业。然而，这家上半年净利润暴增 715 倍的半导体明星企业，上市首日即告破发。

有业内人士认为，港股近期新股破发较多，江波龙定价是与海外机构博弈的结果。此外，内部股东减持与外部机构大额进场形成反差，向市场传递出矛盾信号。江波龙近期完成 A 股增发和港股 IPO，在不到三个月内连续两次融资。但 8 月 7 日公布回购计划至今已经一个月，公司依然没有把回购计划付诸于实际行动。业内人士认为这些因素共同作用下致上市首日破发。

增长承压令SHEIN上市表现蒙尘

据彭博社统计，Shein 上市后前五个交易日累计较发行价下跌19%，在香港募资至少 10 亿美元的新股中表现为历史第二差，市值已累计缩水约 50 亿美元，由上市时约 260 亿美元降至约 210 亿美元。

上市并未消除投资者对盈利恶化的担忧：

• 公司2026年第一季度由上年同期盈利3.95亿美元转为亏损9900万美元
• 2025年收入增速也由2024年的21%降至8%

更值得关注的是，Shein 过去建立在中国柔性供应链、小额包裹免税和低成本跨境配送基础上的商业模式，正在同时遭遇贸易政策和成本环境变化。美国取消小额包裹免税待遇，欧洲也加强对低价值电商包裹收费和监管，使关税、仓储配送及履约成本持续上升。

这意味着，Shein 面临的问题已不只是短期利润波动，而是原有 "极致低价 + 快速周转 + 跨境直邮" 模式的成本优势正在收窄。对于中国跨境电商而言，这也提示行业竞争可能逐渐从供应链效率和流量获取，转向海外本地化、合规能力以及在更高贸易成本下维持利润率的能力。

中亚国企赴港融资成为"一带一路"新看点

香港特区财政司司长陈茂波日前表示，香港将进一步协助 "一带一路" 企业开拓市场和降低交易成本。目前已有超过 100 家 "一带一路" 地区企业在港上市，总市值超过 3400 亿港元，截至 7 月相关地区在港发行上市债券 82 只，集资超过 4700 亿港元。

陈茂波特别提到，个别中亚国营基建公司计划来港挂牌。据港交所公布的资料，哈萨克斯坦国家铁路公司 Kazakhstan Temir Zholy（KTZ）已于 6 月底递交上市申请，成为目前最明确的中亚国企赴港案例。此外，乌兹别克斯坦正在推进包括机场和关键基础设施企业在内的国企私有化和上市计划，香港方面也明确希望承接相关融资需求。

这表明香港服务 "一带一路" 的功能正由传统贸易、项目融资向资本市场延伸。不过，中亚企业大规模赴港融资仍面临法律制度、会计准则、信息披露、公司治理以及国际投资者认知度不足等堵点。未来香港能否围绕 "一带一路" 企业形成涵盖上市、发债、人民币融资和专业服务的完整链条，将在很大程度上影响其平台优势能否进一步转化为实际项目。

库存错配与供应趋紧致铜价创历史

伦敦金属交易所三个月期铜 9 月 7 日盘中升至每吨14533 美元，创历史新高，今年以来累计上涨 17%，过去 12 个月涨幅达到 47%。

与一般由需求旺盛推动的商品行情不同，本轮铜价上涨更突出地反映了关税预期和供应约束共同造成的结构性紧张：

• 由于市场持续预期美国可能扩大铜进口关税，纽约铜价长期较伦敦保持较高溢价，推动大量铜资源流向美国套利，导致伦敦市场可用库存明显下降，现货升水持续，短期流动性趋紧
• 全球矿山供应恢复不及预期，智利8月铜出口收入降至一年多来低位，若下半年产量无明显改善，全球矿山铜供应可能出现2017年以来首次年度下降

需要看到，当前全球铜库存总量并非绝对短缺，真正的问题是库存向美国集中、伦敦可交割货源偏紧，加之老矿山产能老化、新增供给不足，使局部市场紧张被进一步放大。

短期看，关税政策变化仍可能引发铜在不同市场之间重新流动；中长期则要关注矿山供给能否恢复，以及数据中心、新能源和电网建设对铜需求的持续拉动。若供给弹性继续不足，高铜价可能延续，但也会逐步增加下游替代材料和成本传导压力。

供应持续收缩推动全球煤价飞涨

供应持续收缩是推动煤价上涨的主要因素。今年以来，全球能源市场受到地缘冲突、运输风险以及主要出口国供应下降影响，部分国家增加煤电替代需求。

国际能源署（IEA）预计，2026 年全球燃煤发电量将增长 1.4%，较此前下降预期明显转变，反映出能源安全因素正在重新影响能源结构选择。

与此同时，全球最大动力煤出口国印尼供应端持续收紧：

• 印尼政府将2026年煤炭产量配额下调至约6亿吨，较2025年实际产量下降约24%
• 提高国内市场义务比例至30%
• 极端干旱天气导致加里曼丹主要运煤河道运输受阻，进一步限制出口能力

数据显示，2026 年 1—7 月，印尼煤炭出口量同比下降 6.17%，全球煤炭供应弹性下降。

国内市场方面，海外煤价上涨与国内供应收缩形成共振。中国 1—7 月煤炭进口量达到 2.68 亿吨，同比增长 4.26%，但主要来自前期订单兑现，并不代表需求大幅扩张。同时，国内煤矿安全监管趋严重影响产量释放，6 月、7 月全国原煤产量分别同比下降 9.7% 和 10.1%。

供给端收缩推动煤价在传统淡季保持强势，截至 9 月 8 日，秦皇岛港 5500 大卡动力煤价格维持在近三年高位。

本轮煤价上涨本质上是全球能源市场在供应约束和能源安全需求提升背景下，对煤炭稳定供应价值的重新定价，煤炭正在从传统能源转型中的退出资产转向能源安全体系中的压舱石。

日本二季度GDP上修降低央行加息阻力

日本内阁府 9 月 8 日公布修正数据显示，2026 年第二季度国内生产总值（GDP）按年率计算增长1.4%，高于此前 1.1% 的初值，但仍低于市场预期的 1.8%，显示日本经济延续温和扩张，复苏动能尚未明显加快。此次上修主要来自内需和外需分项的统计调整。

从政策层面看，更值得关注的是，最新经济表现基本落在日本央行此前判断的运行区间内。对于正在推进货币政策正常化的日本央行而言，当实际经济运行与央行情景预测趋于一致时，政策转向所面临的阻力会明显下降：

• 一方面，GDP保持正增长降低了经济失速迫使央行延后紧缩的风险
• 另一方面，增长并未明显过热，也使央行可以在相对平稳的环境下推进利率正常化

结合通胀逐步向 2% 目标靠拢、工资持续增长，日本经济增长端对政策调整的制约正在减弱。市场目前普遍预期日本央行将在 9 月 18 日议息会议上加息。

分析认为，后续真正影响政策节奏的变量，将更多转向工资和服务价格的持续性、日元汇率以及外部经济环境，而非单一季度 GDP 表现。

纽约联储称"去美元化"过于夸大

去年，美元持仓占官方外汇储备的 56%，而十年前这一比例为 64%。国际货币基金组织 1 月公布的数据显示，外国央行储备中的美元占比降至 1995 年以来的最低水平，但这一下降源于美元贬值，而非持仓减少。

然而，6 月发布的另一项研究称，全球多数央行计划在长期降低对美元的敞口。

纽约联邦储备银行（NY Fed）的最新研究报告显示，美元货币储备在全球外汇储备中所占份额的下降，并不反映储备资产正在普遍从美元货币彻底转向其他货币或者黄金储备。研究人员发现，在 2015 年以来的两个不同时期，增加和减少美元持仓的国家数量大致相当：

• 2015年至2019年间，主动减少美元配置的行动主要来自中国和俄罗斯
• 2019年至2023年期间，美元份额下降的大部分则由中国、俄罗斯、墨西哥和摩洛哥推动

美联储研究人员表示，其他国家的调整主要反映了各国自身的特定需求，包括获取美元货币流动性、干预并且管理汇率，以及防范融资冲击。“储备规模变动这一渠道反映的是，不同国家在不同时期因应各自特有的储备管理需求采取独特的外汇管理行动，而非系统性规避美元。”

纽约联储给 "全面去美元化" 叙事降温，却并未否认黄金资产的积极配置价值。彭博 Bloomberg Intelligence 对全球资产管理机构的一份采访显示，美国财政赤字扩张与财政部回购扩张重新激活了以黄金等资产对冲财政信用风险的交易。

美国长债收益率可能维持高位持续上行

美国长端国债收益率正呈现持续上行、利率中枢抬升趋势。10 年期美债收益率已逼近 5%，30 年期更率先突破 5%，显示市场对长期通胀、财政赤字和债务风险的定价正在明显强化。

此次长端利率上涨并非单纯的短期波动，而是受到通胀黏性、货币政策宽松倾向与财政赤字扩张等因素共同推动。随着美国国债规模接近 40 万亿美元，政府融资需求持续扩大，债券供给增加将要求更高收益率吸引资金承接，进而形成“高利率—高利息支出—更大财政压力”的循环。

当前财政赤字、债务供给和期限溢价压力更强，30 年期收益率持续高位也表明市场结构已经发生变化。若美国财政扩张和宽松倾向延续，长端利率可能继续维持高位甚至进一步上行，并对股市、信贷、房地产及全球资产估值形成持续压力。

调整与修正

无