0901｜ANBOUND 每日金融-第7072期

安邦集团 中国宏观经济研究中心

2026 年 8 月 31 日 星期一 总第 7072 期

分析专栏

霍华德·马克斯和橡树资本的投资哲学

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优选信息

• 个人住房贷款要求进一步放宽

• QDII 新增额度仍难满足市场强劲需求

• 上海金融监管局拟为离岸债券发行提供补贴

• 沪市上市公司净利润增速创近年新高

• 中国多方面推进现代化跨境支付体系建设

• 万亿券商加速扩表资产进一步向头部集中

• 大行正在进一步强化高分红属性

• 资产调整的北京银行上半年实现业绩增长

• 百元惠民保要如何留住年轻人

• 药易购董事长辞职背后的关联交易值得关注

• 债务风险缓解后融创仍陷持续亏损

• 香港证监会称爆雷星桥资本为无照经营

Salesforce 强劲业绩打破“AI 吞噬软件”叙事 10

• 国际清算银行称稳定币作为货币仍先天不足

• 通胀上升表明日本“安倍经济学”已到终点

• 美国钻井投资持续由油转气

【霍华德·马克斯和橡树资本的投资哲学】

不久前，博枫资产管理公司宣布斥资 30 亿美元，完成对橡树资本剩余股份的收购。这笔交易结束了双方自 2019 年开始的七年合作关系，进入了全面整合的新阶段。交易完成后，橡树资本的创始人霍华德·马克斯虽然不再持股，但得以继续留任公司管理层。

论规模，橡树资本并不算大，目前总计约 2090 亿美元的资产。它的特殊之处在于其投资的资产大多属于不良资产范畴。其所做的投资，就是在其他主体陷入经营困境的时候给予借贷，或者用极低的价格买入濒临破产公司的债务，然后通过重组把债务转成股权，等公司走出困境之后再卖掉。正因为此，橡树资本被称为“困境资产投资之王”，这也正是其独特之处。

1946 年，马克斯出生于纽约皇后区。1967 年，他从宾夕法尼亚大学沃顿商学院毕业，随后在芝加哥大学布斯商学院获得会计与市场营销方向的 MBA 学位。他从第一花旗银行开始投资生涯，在 1985 年，他加入 TCW 集团，开始接触并负责困境债务、高收益债券和可转换证券投资相关工作。正是基于这段工作经历所积累的经验和市场认知，1995 年，他与五位合伙人创立了橡树资本，专门从事困境资产处置。

马克斯认为，投资不良资产有三个要素：一是目标公司出现不理智的借贷，二是无法偿还债务，三是可靠的债务重组和法律机制。他认为，这三个要素缺一不可但各有侧重。第一个看的是源头——在信贷宽松时期过度举债、对风险视而不见的公司，是橡树资本持续观察的猎物。第二个是触发时机——一旦债务违约发生，持有这些债务的机构往往被迫在最短时间内卖出，价格会被压到远低于内在价值，这是最好的买入窗口。第三个最复杂也最关键——法律框架是否清晰、司法体系是否高效、资产处置渠道是否通畅，决定了这笔投资最后是赚大钱还是赔大钱。

1988 年，马克斯写了一篇题为《通往业绩之路》的备忘录，提出了一个核心理念：长期投资的成功，不是靠少数几次惊人的回报，而是靠持续稳定的好回报和避免糟糕的年份。他反复强调风险控制的重要性，橡树资本将风险控制置于首位，强调表现的一贯性——不是一下子业绩特别好、起伏很大，而是非常持续的成功。在他看来，最重要的不是预测明天，而是用便宜的价格买到好东西。

他最著名的理论是“周期”和“第二层思维”。市场的涨跌是周期性的，人无法准确预测市场，但可以看清自己在周期的什么位置。市场就像钟摆，在乐观与悲观之间来回摆动。投资者真正需要做的，不是猜测钟摆会摆到哪里，而是判断钟摆当前处于什么位置——是贪婪还是恐惧，是狂热还是绝望。“第二层思维”是马克斯在《投资最重要的事》一书中提出的核心概念，简单来说，它的目标不是正确，而是做出比市场共识更深刻的、非共识的正确判断，从而获得超越平均水平的回报。

橡树资本的经典投资案例很多。其中，2008 年金融危机期间的操作最具代表性。2007 年 1 月到 2008 年 3 月期间，基于长期以来的市场跟踪，马克斯大体预判了因为高杠杆可能到来的危机，于是提前布局了一支规模达 110 亿美元的“储备基金”，专门应对可能到来的危机。在雷曼兄弟破产后，市场陷入极度恐慌，橡树资本内部也面临一个问题：继续投资还是按兵不动？马克斯后来回忆，他和一位首席投资官通电话，每次他提出一个悲观的假设，对方都会追问一个更糟的情景，到最后“我提不出任何足够悲观的假设来满足她”。这个信号让马克斯意识到，市场的悲观情绪已经到了极致——当所有人都觉得还有更坏的事情要发生的时候，最坏的时刻其实已经过去了。于是，橡树资本从 2008 年 9 月 18 日开始，以平均每周 4 亿美元的速度买入不良公司债券，一直持续到年底，仅这一个季度就投了 60 亿美元，总投资额达到了 75 亿美元。整个过程中，他们以低于面值约 50% 的价格收购了公用事业公司等高杠杆公司的优先担保债券。这笔交易最终为橡树资本的投资者赚取了大约 60 亿美元的收益，马克斯和他们的合伙人获得了大约 15 亿美元的回报。

2021 年，中国房地产行业刚开始显露疲态，绝大多数外资都在避险、观望、撤离。橡树资本反其道而行之，向恒大提供了总计 10 亿美元的担保贷款，以香港元朗和江苏启东两个房地产项目作为抵押。2022 年恒大债务违约，两处抵押资产被橡树接管后，香港元朗项目仅用了 10 个月就完成出售，成交价 6.37 亿美元，橡树资本单笔获利 1.17 亿美元。但江苏启东项目就没这么顺利了，因为复杂的债务结构、业主诉求和预售监管等问题，至今没有完全退出。

还有一个案例是国际米兰。2021 年 5 月，橡树资本向苏宁提供了 2.75 亿欧元的三年期贷款，年利率 12%。2024 年 5 月贷款到期未能偿还，总额涨到约 3.95 亿欧元，橡树资本正式接管了国际米兰足球俱乐部。一个美国不良资产投资机构，通过一笔贷款，最终拿下了意大利百年足球豪门。根据 2021 年的协议，如果苏宁卖掉国际米兰，橡树资本能从最终出售价格中抽走 20%。市场分析认为这笔交易的潜在回报可能达到五倍。

这几个案例实际上印证的是，橡树资本做投资，靠的是更早看清周期的位置，在别人不敢出手的时候出手，在资产被低估的时候买入，然后通过重组让资产恢复价值。正如马克斯所说，成功的关键在于买对时机。

橡树资本在 2013 年就作为首批 QDLP 之一正式涉足中国不良资产市场。2015 年实施了第一起不良资产收购。过去三年，橡树资本在中国所做的不良资产投资超过 100 亿元人民币。马克斯很早就看好中国市场，认为中国已经具备了前两个要素——不理智的借贷和无法偿还债务的公司。

实际上，当下中国的不良资产市场，体量巨大。2026 年上半年，商业银行不良资产处置规模至少超过 5000 亿元。2024 年全年银行业不良资产处置规模达 3.8 万亿元，2025 年也保持在 3.5 万亿元的高位。中国也在通过各种渠道处置不良资产。橡树资本的理念值得学习。比如，盘活能力比收购能力更重要，光有债权投资能力不够，还得有实体盘活和运营能力。另外完备的法律和制度环境是不良资产得以快速处置的基础，这也是马克斯提到的三个要素其中之一，“可靠的债务重组和法律机制”是最关键的，这可能是中国市场上相对欠缺的一环。

对中国的特殊资产和不良资产处置行业来说，橡树资本带来的借鉴意义不在于它的规模有多大，而在于它坚持了一套特有的投资哲学。在一个不良资产规模持续扩大的市场里，真正稀缺的不是钱，而是能把资产变成价值的能力，或者说坚持一套符合市场规律的不良资产投资和处置哲学。

最终分析结论 (Final Analysis Conclusion):

橡树资本创始人霍华德·马克斯的那套理论——周期、逆向、风险控制，实际上是把握住了不良资产的本质特征。中国的不良资产市场体量巨大，缺的不是资金和政策，缺的是像橡树资本那样能够识别周期、精准定价、深度盘活的专业能力。靠行政命令和政策性收购只能解决一时的问题，真正能消化存量风险的，还得靠市场化、专业化、法治化的处置体系。（LXF）返回目录

【形势要点：个人住房贷款要求进一步放宽】

近日，国家金融监督管理总局发布《个人住房贷款管理办法（试行）》，对商业住房贷款的两项核心指标作出重大调整：贷款最高年限由 30 年延长至 40 年，收入偿债比例中的所有债务支出与收入比例上限从 55% 提升到 60%。此次调整，是对沿用了二十余年的房贷监管框架的一次重要突破。回顾历史，我国商业住房贷款期限最初最长为 10 年，后延长至 20 年，1999 年起延长至 30 年并沿用至今，而收入偿债比例一直以 55% 为上限。相关负责人表示，此次调整旨在合理提升购房人贷款能力，为购房者提供更多贷款方案选择，更好满足刚性和改善性购房融资需求。市场分析人士指出，贷款期限拉长有助于降低月供门槛，偿债比例上调则变相提高了可贷款额度，对刚需和改善型需求均构成利好。光大证券固定收益首席分析师张旭认为，给予符合条件的借款人更长的还款期限可以有效降低月供压力，这对于月收入不高的年轻人尤为“实惠”。但也有专家指出，中国房地产市场萎靡的根源还是在于信心不足，在居民预期得不到有效扭转的情况下，延长贷款年限、降低贷款门槛等辅助性举措或可在一定程度上带来短期效果，但难以扭转大趋势。此外，在居民端普遍去杠杆的大趋势下，个人住房贷款的修订偏向于增杠杆，其实际效果仍有待观察。（LXF）返回目录

【形势要点：QDII 新增额度仍难满足市场强劲需求】

近日，国家外管局公布新一批 QDII 额度获批情况。本次新增额度 68.4 亿美元，累计批准额度从此前的 1761.69 亿美元增加至 1830.09 亿美元。具体来看，共有 45 家银行获批 309.9 亿美元额度，相比此前新增 17.6 亿美元。79 家证券基金类机构合计获得 1010 亿美元额度，相比此前新增 37.2 亿美元额度。48 家保险 / 保险资管机构合计获批 420.03 亿美元额度，合计新增 13.6 亿美元额度。23 家信托机构均没有新获批。随着中东地缘冲突局势边际缓和，全球权益资产价格迎来强劲反弹。其中，以标普 500、纳斯达克 100 指数、日经 225 为代表的指数涨幅强劲。一方面是投资者的投资热情，一方面是捉襟见肘的 QDII 额度，公募基金多次收紧限购额度。华南某公募指数部门负责人表示，本次 QDII 额度的发放对于推动人民币国际化，深化资本项目高质量开放有着深远的意义。与此同时，一位基金公司投顾人士表示，对于基金公司而言，即便获得了新额度，但其旗下产品众多，分摊到每只产品上的额度依然有限，难以从根本上解决限购问题。公司在分配额度时，通常会优先考虑二级市场溢价过高的基金，然后再将剩余额度分配给需求最为迫切的产品。这种分配方式虽然有其合理性，但在一定程度上也导致了额度分配的不均衡，使得许多产品的投资需求无法得到及时满足。（LXF）返回目录

【形势要点：上海金融监管局拟为离岸债券发行提供补贴】

据路透社援引知情人士的消息，上海金融监管局拟为离岸债券发行提供咨询、法律、银行等费用补贴，最高每期可达 220 万元人民币。对知名外资发行机构补贴力度更大。补贴政策暂定实施至 2028 年底，适用于发行规模超过 2 亿元、期限 1 年以上的债券。绿色债券以及采用数字人民币等金融创新的债券将获得额外补贴。同时，央行上海总部允许境内银行购买自贸区债券，为这一原本面向境外投资者的市场提供支持，但将实施额度管理并控制单只债券境内资金比例不超过 50%，以推动市场高质量发展。自贸区离岸债市场 2016 年启动以来，外资参与度一直较低，主要服务于中资金融机构融资。流动性不足和发行成本较高是主要制约因素。补贴落地后，其发行成本有望降至与熊猫债相当的水平。当前中国基准利率处于全球低位，对发行人吸引力显著。例如本月上海电气海外子公司发行的三年期自贸区债券票息仅 1.8%，远低于海外同类债券收益率。市场人士认为，此举将进一步丰富离岸人民币流动性，与点心债、熊猫债形成互补，支持人民币国际使用。（ZZJ）返回目录

【形势要点：沪市上市公司净利润速创近年新高】

上交所数据显示，截至 8 月 31 日，沪市上市公司已完成 2026 年半年报披露。2026 年上半年，2318 家沪市公司合计实现营业收入 26.22 万亿元，同比增长 6.3%，净利润 2.82 万亿元，同比增长 17.6%，扣非后净利润 2.69 万亿元，同比增长 17.2%，增速创 2022 年以来新高。近八成公司实现盈利，其中 924 家净利润同比增长，339 家净利润增幅超 50%，142 家扭亏为盈。蓝筹公司继续发挥“压舱石”作用，上证 180 公司实现营业收入 17.87 万亿元、净利润 2.36 万亿元，同比分别增长 6.9%、14.8%。制造业公司上半年营业收入、净利润同比分别增长 12.8%、40.3%，增速高于沪市整体水平。超九成行业保持盈利，电子、有色金属、石油石化等行业净利润增加值居前，净利润同比增速分别为 322.0%、68.9%、25.9%。与此同时，科技产业也实现强劲增长。以科创板为代表，板块公司上半年合计实现营业收入 1.01 万亿元、净利润 1448.87 亿元，同比分别增长 38.6%、437.6%，净利润超过上年全年水平，发展新质生产力核心主阵地作用进一步彰显。分析认为，上证 180 公司贡献了超八成的净利润，起到夯实基本盘作用。与此同时，科创板利润增速达 437.6%，预示未来沪市整体盈利弹性将越来越多地由高研发、高成长的科创力量驱动，新质生产力正从政策概念转化为实质性业绩贡献。（LXF）返回目录

【形势要点：万亿券商加速扩表资产进一步向头部集中】

2026 年上半年，券商资产扩张明显加快。截至 6 月末，上市券商合计总资产约 18.19 万亿元，较年初增长 18.1%，而净资产仅增长 5.6%，净资本增长 6.6%，资产扩张明显快于资本积累。总资产超过万亿元的券商也由 4 家增至 5 家，银河证券以约 1.06 万亿元进入“万亿俱乐部”，华泰证券、广发证券均超过 1.1 万亿元，中金公司也已逼近万亿元。背后是上半年股基成交放大、两融余额增长、金融资产扩张以及客户资金沉淀等因素共同推动，券商正在主动扩大资产负债表。值得注意的是，扩表并非全面提速，头部券商优势更加明显，前十家总资产已占上市券商约七成，中信建投、中金公司等扩张较快，而国信证券增幅仅 5%，信达证券总资产甚至下降 7.5%。更值得关注的是，14 家券商净资本较年初下降，说明资产扩张同时也在消耗资本空间。当前市场活跃为券商扩表提供了条件，但如果资产增速长期明显快于净资产增速，杠杆和资本消耗也会随之上升。未来真正值得观察的，不只是券商能否继续做大资产规模，而是扩大的资产能否转化为稳定收益，以及在市场波动加大时是否有足够资本覆盖风险。（ZWX）返回目录

【形势要点：大行正在进一步强化高分红属性】

随着 2026 年中期业绩披露完毕，六大国有银行正在进一步强化高分红属性。根据工行、建行、农行、中行、交行和邮储银行披露的 2026 年半年报，六大行上半年合计实现营业收入超过 2 万亿元，同比增加约 1719 亿元；归母净利润约 7126 亿元，同比增加约 301 亿元。伴随盈利改善，六家银行此次均继续安排中期分红，并首次集体将中期分红比例由此前的 30% 提高至 31%，拟分红金额合计接近 2210 亿元，较 2025 年同期增加约 163 亿元。其中，工商银行拟分红 538.53 亿元，建设银行 525.82 亿元，农业银行 453.93 亿元，中国银行 383.43 亿元，邮储银行 159.73 亿元，交通银行 148.45 亿元。多家大行在 2026 年中期业绩发布会上明确表示，提高分红比例主要是为了增强投资者获得感和股息吸引力，同时在股东回报、业务发展和资本充足之间保持平衡。按照 Wind 统计及 2026 年 8 月 28 日收盘价计算，六大行股息率仍普遍在 3.6% 以上，其中交通银行约 4.57%、邮储银行约 4.37%。不过，高分红也会减少利润留存，加大外源资本补充需求。半年报数据显示，六大行期末核心一级资本充足率、一级资本充足率较 2025 年末普遍有所下降。Wind 数据显示，截至 2026 年 8 月 30 日，六大行年内累计发行二级资本债和永续债超过 1.3 万亿元，另发行 TLAC 非资本债 3300 亿元。由此看，国有大行正在从过去更强利润留存和资本积累，逐步转向“稳定盈利 + 高分红 + 外部补充资本”的经营模式。高分红有利于增强银行股对长期资金的吸引力，但其可持续性仍取决于净息差、盈利增长和资本内生能力能否维持稳定。（CL）返回目录

【形势要点：资产调整的北京银行上半年实现业绩增长】

北京银行日前公布了 2026 年半年报。上半年北京银行营业收入 382.48 亿元，同比增长 5.6%，归母净利润 159 亿元，增长 5.63%。其中，净利润收入 274.86 亿元，同比增长 6.34%；手续费及佣金净收入 26.87 亿，同比增长 7.14%。利息收入增长主要来自存放同业款项和买入返售金融资产，前者同比增长 200.76%，后者增长 51.38%。发放贷款和垫款的利息收入 365.85 亿元，同比下降了 4.93%。上半年，北京银行净息差 1.26%，同比下降了 0.05 个百分点；不良贷款率 1.3%，比 2025 年底提升了 0.01 个百分点；拨备覆盖率 199.59%，比 2025 年底下降了 0.62 个百分点。到 6 月底，北京银行资产总额 47429.66 亿元，较年初下降 3.95%。在 42 家上市银行中，北京银行与民生银行是仅有的两家总资产下降的银行。其主要原因是同业间往来大幅萎缩，6 月底为 4578.18 亿元，比 2025 年底降幅为 20.65%。金融投资也从 1.75 万亿元下降到了 1.67 万亿元。应付债券一项从年初的 6943.94 亿元下降到 4947.17 亿元。6 月底，北京银行贷款余额 2.4 万亿元，同比增长 0.1%。2025 年，北京银行经历了上市以来最难受的一个财年，全年营业收入 680.36 亿元，同比下降 3.39%；归母净利润 200.86 亿元，同比下降 23.73%。2026 年初，北京银行完成了一轮高层更替。从半年报看，压缩低效同业资产，稳住核心信贷资产，成为清晰可见的路线。（WHX）返回目录

【形势要点：百元惠民保要如何留住年轻人】

每年 7 月底通常是下一年度惠民保参保截止时间，但 2026 年仍有不少城市产品尚未上线，部分地区延长缴费窗口。随着产品进入调整期，一些地方还出现既往症赔付比例下降、免赔额提高等变化，折射出惠民保正面临参保人群流失与赔付压力的双重挑战。其中，年轻、健康人群减少尤为明显。数据显示，“浙里惠民保”参保人数已由 2023 年高峰期的 3280 万人降至 2026 年的 2235 万人，三年减少约 1045 万人，参保率由 58.81% 降至 38.84%。其中，0—18 周岁参保人数 274.05 万人，同比下降 20.52%，参保人平均年龄已逼近 48 岁。年轻健康人群退出，与惠民保产品吸引力下降直接相关。惠民保保费通常仅几十元至 200 元，但较高免赔额使健康人群较难获得理赔。同时，特药目录与基本医保存在约 40% 的重合，健康体目录内平均报销比例约 71%，目录外仅约 30%，保障增量有限。一名寿险公司健康险负责人表示，许多产品超过 80% 的赔付金额用于基本医保内补充，健康人群缴纳同样保费却较少获赔，长期容易形成“健康人群退出一赔付率上升”的循环。目前，部分产品赔付压力已较大。《惠民保发展模式研究报告 2024》显示，53 款产品 2023 年平均赔付率达 78.83%；安阳惠民保 2024 年赔付率达 90%，江西“卫惠保”累计赔付率达 127.71%。在低价、普惠与高赔付需求之间，惠民保如何留住年轻健康人群、扩大风险池，正成为行业能否持续运行的关键。（WW）返回目录

【形势要点：药易购董事长辞职背后的关联交易值得关注】

药易购董事长兼总经理陈顺军因向公司及审计机构提供关联方相关信息存在遗漏，于 8 月 27 日引咎辞职。更值得关注的是陈顺军控制的神鸟体系与上市公司之间长期存在的股权、投资和交易关系。陈顺军 2021 年进入药易购后，其控制的神鸟世纪及旗下企业持续与药易购发生业务往来。药易购早期曾直接持有神鸟世纪股权，双方还共同投资成立企业，此后又持续向神鸟体系采购服务并进行增资、股权收购等。2024 年，药易购向神鸟世纪采购约 2060 万元，其中平台服务超过 1600 万元；2026 年上半年又采购约 1287 万元。2025 年 10 月药易购退出神鸟世纪直接持股后，双方经济联系并未减少：同年 11 月，药易购向神鸟尚医云增资 800 万元；2026 年 7 月，又以 1 元从神鸟数智手中收购闪送易购 65% 股权，公司称此举有助于减少关联交易。由此更应追问：药易购为什么逐渐形成了对陈顺军控制企业体系的持续采购和投资？交易价格是否公允？相关企业对药易购的依赖程度如何？尤其值得关注的是，药易购 2026 年度预计关联交易总额最高达 6.29 亿元，其中向陈顺军相关关联企业的采购预计超过 2.57 亿元，占比约四成。陈顺军辞职只是表层事件，真正需要观察的是后续追加认定的关联方及交易，以及背后的资金流向。如果涉及此前未纳入披露范围的企业及交易，事件就可能进一步延伸到上市公司的关联交易和公司治理边界问题。（ZWX）返回目录

【形势要点：债务风险缓解后融创仍陷持续亏损】

上市公司层面的公开债务风险基本缓解后，融创中国的经营修复仍然艰难。公司半年报显示，2026 年上半年，融创实现收入 163.5 亿元，同比下降 18.2%；归母净利润亏损 125.4 亿元，同比仅收窄约 2.1%，已连续第五年处于亏损状态。收入下滑主要来自地产销售萎缩，上半年物业销售收入 109 亿元，同比下降 22.1%，占总收入 66.6%。融创此前试图通过物业和文旅业务分散房地产开发风险，但这些板块目前改善同样有限：上半年融创服务实现收入约 32.2 亿元，同比下降约 9%；文旅板块收入约 18.3 亿元，同比下降 15.7%，均未能形成对地产主业下滑的有效对冲。相比之下，融创近年来化债进展较为明显，有息负债已由 2021 年末的 3217.1 亿元降至 2026 年中期的 1861.8 亿元，上市公司层面境内公开市场债务已展期至 2034 年，2029 年底前基本无集中兑付压力，财务成本也因此同比减少约 17.7 亿元。不过，公司仍背负信托贷款、项目开发贷、供应商欠款等大量非公开债务，上半年末现金总额仅 97.8 亿元，较去年底进一步下降。在传统地产、物业和文旅业务均难以形成明显增长的情况下，融创已进一步提出向“资管 + 建管”轻资产模式转型，希望通过输出品牌、管理和产品能力获取收益。但出险房企信用受损，第三方资金获取能力有限，而当前代建行业又面临增速转负、费率下行和央国企加速入场等压力。由此看，融创短期偿债压力虽然缓和，但此前多元化转型成效有限，靠新一轮轻资产转型走出困境仍然任重道远。（CL）返回目录

【形势要点：香港证监会称爆雷星桥资本为无照经营】

香港证监会日前新增一条警示消息，告诫公众提防以“SBCFX”、“星桥资本”、“星桥资本集团”、“Star Bridge Capital Group”、“Star Bridge Capital Pty Limited”或“Topical Wealth International Ltd”的名称营运的无牌实体。据财新报道，北京时间 8 月 20 日凌晨，许多通过星桥资本平台参与伦敦金（XAUUSD）衍生品交易的投资者遭遇异常爆仓。系统在短短 1 至 3 秒内自动生成巨额反向空单，随后国际金价快速拉升，导致账户集体爆仓，有账户资金归零，部分甚至出现负数欠款。据受影响的投资者统计，本次事件波及人数预计达 2000 至 3000 人，其中包括大量内地投资者。香港警方 8 月 28 日回复称，已接 54 人报案，经调查后共拘捕 5 人，被捕人士为 4 男 1 女，年龄介于 26 至 43 岁，涉嫌“串谋欺诈”。香港证监会强调，在没有牌照的情况下经营受规管活动的业务，或显示自己经营有关业务，即属犯罪。因此，已将相关无牌实体及相关网站列入警示名单。事发之后，有投资者在 8 月 20 日火速赴港维权，但按时星桥资本线下办公场地已经人去楼空。从过往经验来看，此类案件的维权难度极高。此外，不少投资者采用 USDT 稳定币方式向星桥资本入金。这种入金方式虽转账便捷、到账快速，但同时资金流转隐蔽，事发后监管机构难以追踪。（WHX）返回目录

【市场: Salesforce 强劲业绩打破“AI 吞噬软件”叙事】

过去一年，美股软件行业持续承受 AI 替代担忧，市场一度认为 AI 将提高员工生产效率、减少企业软件“席位”需求，同时“Vibe coding”降低定制软件开发门槛，“SaaS 已死”一度成为市场主流叙事。但近期软件企业的业绩表现开始对这一逻辑形成反证。Salesforce 是全球最大的企业级软件公司之一，主要提供客户关系管理（CRM）及销售、服务、营销等云端软件服务。公司最新财报显示，二季度营收和盈利均超市场预期，并上调全年指引。其关键指标剩余履约义务（cRPO）同比增长 14%，净新增年度订单价值创四年来新高，股价单日上涨 22.6%。其中，AI 智能代理产品 Agentforce 并未带来传统订阅业务萎缩，销售、服务及 Slack 业务均实现同比增长。Founder ETFs 合伙人兼投资组合经理表示，Salesforce 财报证明客户并未抛弃传统软件，反而因希望接入前沿 AI 技术而推动高端套餐升级，“那种认为 AI 靠 Vibe coding 就能消灭打包软件的说法……根本经不起推敲。”而且，这并非单一公司的表现。Workday 最新季度订阅收入同样超预期，其自主式 AI 产品年度经常性收入已由 5 亿美元增至接近 6 亿美元；CrowdStrike、ServiceNow 股价近期也明显上涨。VanEck 主题 ETF 产品经理认为，拥有专有数据和客户基础的成熟 SaaS 企业，反而可能成为 AI 技术的重要受益者，市场也正开始从过去的板块性抛售转向根据不同商业模式进行筛选。（WW）返回目录

【形势要点：国际清算银行称稳定币作为货币仍先天不足】

国际清算银行总经理德科斯在杰克逊霍尔经济研讨会上发表题为《推进货币边疆：稳定币与代币化存款》的演讲。他指出，以现有形态，稳定币尚未达到“无需再问”的货币标准，难以令人信服地充当大规模支付手段；相较之下，代币化存款是将分布式账本技术嵌入现行双层货币体系、同时维护制度根基的更直接路径。两者可并行存在，但日常支付与清算应以代币化存款为主体，稳定币则承担更为专门的角色。德科斯表示，若稳定币大规模铺开，发行方的储备资产配置将决定其对金融体系的冲击方式。德科斯强调，银行流动性指标初期均可能弱化，随后通过重新定价贷款和调整资产负债表结构加以应对，小型银行及小企业信贷所受压力可能更为突出。稳定币发行方缺乏传统存款和代币化存款所具有的制度保障，仍面临挤兑风险。代币化存款则保留在双层体系内，吸储与放贷的链条不断裂，脱媒风险较低。德科斯坦言，现有稳定币尚不足以支撑货币的基础属性。其提到，部分短板可通过储备、流动性、治理、赎回权和处置规划加以弥补，但公有链假名结构和跨链割裂等结构性摩擦更难消除。美元挂钩稳定币在部分司法辖区还引发货币主权和数字美元化隐忧，削弱本国货币政策的传导效率。德科斯呼吁加强国际协调，减少监管套利。国际清算银行今年年报中提出，一方面将代币化嵌入锚定央行货币的双层架构，另一方面为稳定币制定国际统一要求，堵住短板，允许设计得当的专项用途合理扩张。同时，其警告，代币化存款若要扩展至可用规模，仍需解决机构间、链间的互通性、治理结构、法律权利及最终清算标准等问题。（WHX）返回目录

【形势要点：通胀上升表明日本“安倍经济学”已到终点】

美国财政部长贝森特 8 月 29 日在接受路透社采访时表示，近期日元汇率的走势“得到了很好的控制”。这一表态明确暗示，美国官方并未将日元近期的再度贬值视为无序波动。8 月 28 日，美元兑日元汇率升破 160 关口，到 8 月 31 日亚市早盘，美日仍维持在这一关口上方，外界高度关注美日两国是否会再次出手托市。当被问及日本央行是否应考虑连续加息以抗击日元贬值时，贝森特预期，在日本首相高市早苗的支持下，植田和男会在货币政策上“做正确的事”。他同时强调：“我不会告诉他们该怎么做。我想说的是，我确实认为我们可能已经到了安倍经济学的终点，那是一个通胀复苏计划。”贝森特指出，日本已经“战胜”了通缩。通过大规模刺激打破长期通缩的“安倍经济学”，已经走到了尽头。贝森特表示，日本现已转向高市早苗主导的“高市经济学”，这将使日本能够享受过去复苏政策的红利。他指出，“高市经济学”更注重对股东友好，尤其在劳动力市场进行了大幅度的放松管制，这意味着政府干预的减少。被称为安倍经济学的拥趸，高市早苗提出了一项雄心勃勃的扩张性支出计划。该计划旨在加大对增长领域的投资，并缓冲生活成本上升对家庭的冲击。但批评人士警告称，这种扩张性的财政路径与日本央行试图通过收紧货币政策来平抑通胀的努力背道而驰。受投资者对日本庞大债务负担担忧加剧的影响，8 月早些时候，基准的 10 年期日本国债收益率已被推高至 2.945% 的三十年来新高。（WHX）返回目录

【形势要点：美国钻井投资持续由油转气】

截至 8 月 28 日当周，美国钻井平台总数维持 588 座，但内部结构出现明显变化：油井减少 5 座至 447 座，气井增加 5 座至 132 座，平台总量稳定实际上掩盖了上游资本由石油向天然气倾斜的趋势。油企在油价前景存在不确定性以及股东持续要求资本纪律和现金回报的约束下，对新增钻井保持谨慎，更多依靠提高单井效率维持产量，而非重新进入大规模扩产周期。相比之下，天然气投资预期正在改善。一方面，美国新增 LNG 出口设施陆续投产，将扩大天然气出口需求；另一方面，AI 数据中心建设、电气化以及制造业投资正在提高美国中长期电力需求预期，天然气发电因调峰能力和现有基础设施优势成为重要增量来源。油气钻井平台此消彼长因此可能并非短期波动，而是美国能源投资逻辑开始变化的信号：上游资本正在从追求原油产量增长，逐渐转向围绕 LNG 出口和电力需求增长配置天然气产能。（ZC）返回目录

【调整与修正】

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